工商社论》影响下半年国际油价走势的三大因素

今年以来，近月布兰特原油（Brent）期货价格大多数时间在60～70美元/桶盘整波动，6月起突破70美元/桶，7月5日更衝上77美元/桶的三年新高，明显高于疫情爆发前水准，更与去年新冠疫情重创原油需求，原油期货价一度出现前所未见的负37美元/桶情形，不可同日而语。

在疫情仍旧肆虐全球的情况下，今年国际油价回稳上行的成因大致可分为两个时间段来研析；首先，今年2月，油价之所以站上60美元/桶大关，主要是受到石油输出国家组织成员国及伙伴国（OPEC+）的产量配额协议、美国页岩油产量遽跌、全球经济復甦力道优于预期等三大因素的带动。其中，以沙国新王储沙尔曼兼採棒子与胡萝卜的策略，有效提高OPEC+产油国对减产协议的遵循度，成功团结OPEC+进行史上最大规模的减产最为关键。

其次，时至6月，国际油价在盘整近四个月后向上突破70美元/桶关卡，也同样有三大因素相挺，一是基本面需求端改善，市场预期暑期用油旺季即将来临，加上欧美主要国家疫苗接种覆盖率大幅提升有助经济復甦，将带来原油需求增加；二是，对原油需求增加的期待带动资金面期货市场多头部位持续走升，美国商品期货交易委员会（CFTC）资料显示，6月15日当周，美国原油多头和空头部位比飙升至23比1，代表市场投资人看好原油价格走势；三是7月初，OPEC+三度未能就石油增产配额达成协议，令许多市场专家忧心OPEC+产量再不增加，油价将进一步上扬，市场甚至出现有些交易人以100美元买进明年底到期的布兰特原油价格选择权。

过去经验显示，OPEC+的政策往往是左右国际油价最主要的因素，但OPEC+内讧致谈判破局的情形并不少见。这次和沙国产生意见分歧的并非常客俄罗斯，而是沙国在中东的重要盟友阿联（UAE），双方官员甚至罕见地相互指责，究其原因可分为远、中、近三个层面。近因自然是对于增产量分配的歧见。阿联认为整个OPEC+每日增产40～50万桶太少，跟不上全球原油需求的扩张，且若依沙国提议按各国生产比例增产，各国分到的可增产量微乎其微，加以近年阿联加大原油投资，遂希望从当前生产320万桶/日增至380万桶/日。

中期因素则是中东地缘政治的变化及阿联的经济发展策略，让两国埋下互不信任的火苗。在地缘政治方面，近年沙国重新定调与美、中间的关系，并逐步加强与中国的联繫，而阿联则在美国压力下与巴林、以色列建立外交关系，承认以色列使得巴勒斯坦在以巴衝突间更处弱势，让沙国相当不满。同时，自2016年俄罗斯加入OPEC运作形成OPEC+后，让原本OPEC二把手的阿联在组织中的话语权大幅下滑，也令阿联早有怨言；在经济发展策略方面，有别于沙国及多数OPEC+成员多由国家全面主导的方式，阿联长期致力于多元化的经济发展模式，积极引入英国、中国及印度等外资合作开发，持续自主性地减产会让国际投资人不满，且阿联亦是OPEC+成员国中经常帐平衡油价（External Breakeven Oil Price）最低的国家，2021年的经常帐平衡油价仅需要29.4美元/桶，远低于沙国的52.5美元/桶。正因如此，相对去年的俄罗斯，阿联更能抗拒沙国採取价格战的逼迫策略。

而更长期的根本原因则在于原油需求高峰（oil peak demand）的压力逼近，也给予整个原油产业及原油出口国带来极度的不安，其中又以大量依赖原油出口的OPEC+国家感受最深，而近年积极引入外资的阿联自然备感各方投资人压力。在OPEC+各国都还有大量原油蕴藏量的情况下，会有越来越多的OPEC+成员感受到出货的压力，进而削弱OPEC+的团结性，并使沙国领导力再次受到挑战。

此外，近年来各国遵循巴黎气候协定的承诺，以及绿能科技的快速发展，都将加大原油需求高峰对OPEC+带来的压力，长期国际油价恐难逃下跌的命运。国际能源总署（IEA）在2020年底预估原油需求高峰将落在2030年前后，每日需求量约在1.05亿桶；若各国政府积极应对气候变迁，预期2030年原油需求甚至将低于疫情前的全球原油需求量，仅及8500万桶/日。倘真如此，国际油价可能从目前的75美元/桶下跌至2040年的35美元/桶，再跌至2050年的25美元/桶。

要言之，根据前述分析，2021年下半年的国际油价走势可能出现两种不同的情境，一种是全球经济復甦力道不如先前预期强势、OPEC+协议有所进展，期货市场净多头部位也将因此回落拖累油价下行；另一种是纵有Delta变种病毒来袭，全球经济却仍加快扩张，且OPEC+协议最终无果，原油期权市场净多头部位将再上升，则不排除油价有进一步上行的可能性。惟就当前可获得的资讯与相关专业知识判断，前者情境出现的机率相对较高，预料夏季用油旺季过后，原油需求将明显减弱，各界仍须留意油价下行风险。