专家传真－TRF到底谁赚到？

始于2014年，并在2015年8月大爆发的TRF事件（目标可赎回远期契约或称组合式匯率选择权契约），根据监察院对TRF的调查意见，投资人操作人民币TRF的净损失约732亿元，银行转销的呆帐损失在约百亿元以上，根据媒体不同的估计，投资人损失约2千亿元。

事件爆发后，金管会投入大量资源处理，调查银行缺失并数度裁罚，更协助投资人处理申诉事件，金融消费评议中心也花费成本进行TRF调处程序，至今仍有案件正在调处中，中小企业因TRF亏损倒闭的新闻，近期仍有案例不时传出，TRF造成的损失非常惨重。

选择权产品是零和游戏，有人亏就是有人赚，我参与协调TRF争议的过程中，遇到银行与投资人互相指责，心中不禁纳闷，到底谁从TRF获利了？

人民币TRF的本质是投资人与银行对赌人民币升贬，赌局的参与者包含投资人、国内银行、国际投资银行（上手银行）以及上手银行背后可能的客户，回顾整个TRF事件，投资人亏损，主管机关、评议中心费心费力，肯定没赚到！国内银行从呆帐及信誉的角度来说，也很难说赚到了！

谈论谁是赌局的赢家前，先来看看TRF商品的架构，契约设定在一定的期间内（一般是二年，每月结算一次），会先约定一个比当时人民币匯率低的执行价、再设一个更低的人民币匯率保护价，每期结算日当匯率高于执行价，投资人获利，如果结算日匯率低于保护价，投资人必须赔偿二倍损失给银行，而且商品架构中投资人的获利设有上限，但是亏损则无上限，银行则是获利无上限而亏损有上限，反正就是对赌押注，只是条件对投资人不公平。

根据大多数银行说法，国内银行无能力设计TRF商品，基于监管及风险，也不会跟投资人对赌匯率，商品是上手银行设计及销售，国内银行只是转售上手银行的商品，但从2008年金融风暴以后，各国对于这些上手投资银行进行衍生性金融商品的操作有严格限制，上手银行不太可能自己与投资人建立赌盘对赌，市面上最合理的解释是，上手银行后面另有真正的玩家，例如对冲基金或是私募基金。

回顾TRF事件，从一开始营造人民币升值的气氛，产品的设计上让投资人短期内收到权利金，但长期来说亏损无限，又给予国内银行不错的销售利润，这样的养套的布局，一时之间让国内银行跟投资人都疯狂投入，最后在2015年宰杀猎物，事后看来，从气氛的营造、产品的设计，玩家堪称完美布局。TRF事件不是个案，根据国际货币基金的研究报告，早在数年以前，类同TRF「获利有限、亏损无穷」的选择权商品，在韩国、香港、印度、斯里兰卡、马来西亚、印尼、巴西、墨西哥与波兰等国都发生过类似的坑杀投资人的案例。

名侦探柯南说过，知道凶手是谁就能制止连续凶杀案，到底TRF的获利者是谁？搜寻官方公开记录，2014年5月裁罚银行销售TRF时，曾有提到「上手银行」，但仅止于此没有深入说明，而国内多数银行至今仍不愿说明上手到底是谁，甚至从上手银行拿到多少好处，银行也不愿意透露，上手银行后面的玩家更没人知道，一般投资人根本没有能力追查背后的获利者，TRF造成的直接金钱损失至少千亿以上，间接的社会成本更高，这样的金融大案，但至今无法知道真正获利者？对于受害投资人极不公平，况且这次的TRF风暴虽逐渐消散，但如果没有揭发后面的真凶，未来各国坑杀的案例还是会不断出现，除了冀望主管机关的调查，或许我们只能静待下次凶手的犯案。