海纳百川》大陆房地产市场三个困境（易宪容）

按照以往的常识，大陆政府推出这样多的房地产政策，从金融、税收到财政补贴等等，可说是尽有，肯定会立竿见影，6月分房地产市场V型是自然的事情。这也是中国政府从上到下都十分关注的大问题，因为对于一个基本上还是依赖房地产市场为增长动力的经济体来说，只要6月分中国楼市能够出现V型反弹，其今年经济的「稳增长」也就没有多少问题了。儘管6月分的房地产资料还没有公布，但就当前中国的楼市形势来说，要实现6月分V型反弹应该是一个不确定的事情。

因为，从中指院所公布的6月底成交资料来看，6月分中国楼市成交量，一线城市的成交量环比上涨122%，特别是6月1日解封的上海涨幅接近10倍，而二三线的主要城市成交量也有大幅提升。不过，这些资料更多的是基数效应。比如，4-5月分受疫情市场上海经济处于封闭状态，房地产市场的交易量为零，所以只要解封，只要有少许的交易量，环比大幅上涨当然是十分正常了。但据克而瑞统计资料，6月分全国百强房地产企业住房销售金额为7330亿元人民币，虽然较5月分反弹61%，这仅是环比而言，但是同比而言，比去年同期则暴跌43%，从整体来看，这反映了中国房地产市场基本上没有走出困境，仍然处于严重低迷之中。

现在的问题是，从年初开始，国内绝大多数城市都在出台楼市调控的救市政策，据中原地产研究院统计2022年上半年，中国有200个城市，推出了房地产市场楼市松绑政策超过460次以上，较2021年同期大增61%，刷新歷史记录，甚至于运用「棚户房票化」、「打击恶意不买楼」等怪招催促居民进入房地产市场，但至今似乎绝大多数市场的成效都有限。何也？在以往只要经济增长放缓，政府就会出台各种行政性的房地产救市调控政策，而这次救市政策推出，每一次都立竿见影，中国的GDP也是以房地产为动力推上了一个又一个台阶。但是，这次情况则不同，各地方政府使出浑身解数，各种行政性房地产救市调控无所不用其极，结果还是效果十分有限，未来中国房地产市场如何发展，目前来看仍然存在巨大不确定。

估计这可能是与当前国内的房地产市场环境已经发生了巨大变化有关。比如，新冠疫情的持续三年及全国蔓延，使得中国居民的消费能力与消费欲望全面下降，这些自然会全面影响中国居民购买住房欲望；还有中国的人口结构从2015年开始出现重大转折，作为房地产消费的主要群体即工作年龄的人口，总数在2015年达到顶峰8.01亿人，但在那之后已经减少了2000万人。这种人口结构变化对房地产市场肯定会产生巨大的影响；再就是从2015年以来中国房地产市场创记录增长，让城市居民持有的住房快速增长，2022年人均居住面积达41平方米，城市居民住房短缺的情况基本结束；这两年不少经济政策突然变化，给投资者及企业增加了很多不确定性，从而导致了不少行业及企业开始出现收缩及转向，以此来规避中国经济政策不确定，从而失业机会减少等。而市场环境这种的巨大变化必然会影响住房需求的增长。

债务危机可能越演越烈

当前，更重要的是当前中国房地产市场已经陷入三大严重的困境。一是中国房地产开发商的债务危机可能越演越烈。从2021年下半年开始，由于受「三条红线」监管的影响，国内不少头牌房地产开发商一家又一家暴雷。这不仅使得不少房地产开发商面临破产倒闭的风险，也让不少城市居民意识购买住房面临着巨大风险（因为中国住房销售是採取预售制）。在这种情况下，购买住房者肯定不再愿意轻易地进入房地产市场。据最近英国《金融时报》报导，中国房地产开发商需于今年下半年偿还外币债券高达150亿美元。这意味着中国房地产开发商违约风险越来越高。比如，7月2日世茂集团一笔10亿美元债券违约，使得投资者十分担心，只能把手中债券以低价抛出。上个星期，违约的世茂债券交易价格每1美元面值只剩下12美分，这说明这家房地产开发商面临巨大财务压力。

不过，这仅房地产开发商的外债方面，就内债方面来说，房地产开发商除了银行贷款之外，主要是信托贷款融资。在2009年开始，随着房地产销售快速增长，信用贷款增长更是飙升，2012、2013、2017年分别增长达75%、61%、34%，到2021年底中国信托贷款余额达21万亿元人民币。并非这些信托贷款都进入了房地产，但它是几年房地产融资的主体。我就记得在早几年，一些大银行我的客户经理，他们纷纷都进入信托业。他们到这些信托企业之后，也会纷纷推出许多房地产信托的理财产品来让你购买。

就当时的情况来说，这些房地产信托的理财产品的收益率往往会比银行的理财产品高于2-3%，甚至于更高。在房地产市场空前繁荣（比如2017年），房地产信托理财产品收益率又高，自然吸引不少国内居民购买其产品。但是，随着2021年对房地产开发商「三条红线」的监管政策推出，这些房地产信托理财产品的风险正在暴露出来，不少信托理财产品将可能违约暴雷。也就是说，儘管中国政府从上到下都在出台种种房地产救市政策，但是救市场的效果十分有限，房地产市场不能復甦，恒大集团违约的前例极可能再次上演。所以，不仅债券持有投资者对此十分担心，而且不少购买房地产信托理财产品的城市居民对此同样十分担心。

不看好房地产市场前景

当前中国房地产的第二大困境是民营房地产开发商不看好房地产市场未来前景，根本就没有意愿再进入土地市场。可以看到，受疫情影响，大陆已公布前5个月财政收入的22个省市中，16个出现不同程度按年下跌，包括北京、上海和天津，吉林的跌幅更是达四成半。卖地收入作为地方财政的主要来源，22个主要城市的首轮集中供地陆续收官，成交地的数量、总金额分别不到400宗和5,000亿元，与2021年同期相比，完全是腰斩。更重要的是不仅在于土地出让金腰斩，而且买地的主体出现了重大的变化，民营房地产开发商几乎「隐身」再没有意愿进入土地市场，而进入土地市场的主要是国有房地产企业。

这里就隐藏着一个十分重要的问题，即中国的房地产市场是不是由民营企业为主导转向为国有企业为主导，房地产开发商的所有制结构发生重大变化。如果是这样，中国的房地产市场是不是会出现重大转变。其实，这里并非由是房地产开发商的主体所有制结构变化的问题，更重要的是这些国有房地产企业隶属于谁的问题。如果这些国有的房地产开发商大股东都是各个城市的城投公司（每一个城市及下属部门都有无数的城投公司），那么这些国有房地产商进入土地市场目的有更深的一个层次。

这些国有房地产开发商进入土地市场，可能不是持有土地建造更多的住房问题，而是可能如何来保证地方政府的土地财政，否则中国不少地方政府都面临着破产之风险。因为，就目前中国各城市的主体结构来看，无论是城市投资公司，还是城市商业银行，完全为地方政府所主导，或占绝对主导地位，而城投公司的下属企业以较高的价格购买土地，可直接增加地方政府的土地出让金收入，然后国有房地产开发商获得土地之后，又可将该土地以更高的评估价向城市商业银行贷款支付土地出让金。如果地方政府通过救市政策，让这些城市的房地产市场繁荣起来，那么国有房地产企业可用这些土地建造住房及谋取暴利，整个城市经济就走向正向繁荣与循环。如果救市不成功，那么城市商业银行、国有房地产企业、及地方政府都面临着巨大风险。这也是地方政府要推出极力救市政策的关键。但结果如何还得观察。

房价下跌已成趋势

当前中国的房地产市场第三大困境，就是在房价不向下调整的情况下让救市政策见成效。这也是中国政府多年来房地产调控所乐见。因为，作为一个以投机炒作为主导的房地产市场，只有房价上涨才能让购买住房者有动力进入市场，否则，住房购买者都会纷纷退出或远离这个市场。但当前中国房地产市场的形势是，儘管地方政府千方百计要托住当地的房价，但房价下跌甚至于暴跌已经成了趋势。这就导致了中国整个房地产市场价格上涨预期已经全面逆转，所以当前地方政府要极力地救市，并用不同的政策刺激购买住房者进入市场，但在市场房价上涨预期已经逆转的情况下要达到其政策目标几乎是不可能。这应该当前国内房地产市场最大的困境所在，如何化解估计并非易事。（作者为青岛大学经济学院教授）

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