社論－鞭數十，驅之別院

「彭三條」祭出之後的次日，新台幣匯率立即回貶將近一角，債市利率上升則大約十個基本點（10bps），顯示「彭三條」對熱錢雖然還沒有狠狠地「鞭數十，驅之別院」，才只做出政策宣示，市場就立即有反應，其對穩定匯市、債市的貢獻值得稱許。早自彭總裁還擔任央行外匯局長以來，外資熱錢遇到央行，無不鎩羽而歸、棄械投降，這也是彭總裁讓人津津樂道之處。

現在彭總裁以央行總裁的高度，以及國際央行總裁評等的6A總裁威望，加上央行本身對穩定金融的職責，我們希望央行不只是作政策宣示而已，而能在未來更加落實「彭三條」的內涵。尤其是第二條「必要時資本管制」，對穩定台灣金融、避免資產價格泡沫化、預防貧富差距更加擴大等，都有其實施的必要性與迫切性。

在進一步申論之前，我們要先對所謂「外資」熱錢作一個觀念性的釐清。當年馬克斯以「工人無祖國」號召全球無產階級革命，這個政治運動並沒有實質的成功；但在另一方面，「熱錢無祖國」的國際金錢遊戲卻在全球各地蔓延，利用各地市場間的監理套利與租稅套利機會，於短期內在各地的各種金融市場間快速進出炒作，獲致豐厚的報酬。

熱錢的外在形式可能是外資的股票基金、信託基金、私募基金等，表面上因為是由境外進入本地市場，看似「外資」形式，但其資金來源可能也包含本國人的匯出款，經過特定安排而參與上述基金。舉例而言，某位半導體業界大老，就曾在公開場合坦言其理財管道中包含知名的國際私募基金。因此對熱錢的作戰，並不是對「外資」宣戰，而是一場遏止投機炒作套利的聖戰。

既然如此，我們希望這場聖戰的戰果，不是只為穩定匯市、債市的匯率與利率而已，而應該擴及到股市、房市等資產市場。換言之，熱錢進入台灣，炒作匯市與債市最容易在最短期間內獲致豐厚利益，因此央行予以迎頭痛擊，令人稱快。然而，進一步思考，這些資金當初申請進入台灣，大都以投資台灣股市為名，以便在合法的形式下堂堂正正進入本地市場，央行也只針對匯入資金未投資股市的部分進行掃蕩。結果固然使這些資金「名副其實」進入股市，但在缺乏資本總量管制評估下，以目前台灣的實質經濟尚未復甦，而股市在所謂的外資以及國內的游資拉抬之下，股價頻頻創下今年以來的新高，是否合宜值得再思。

以經濟發展的健全性而言，我們希望進來的外資是FDI（Foreign Direct Investment），亦即對廠房、設備等作實質投資；而非Portfolio Investment，亦即對股市、債市等金融市場標的進行投資，因為此類投資大都只是既有資產所有權的移轉，而不是實質新增產出的交易。

另外，部分熱錢可能以其他名義輾轉進入不動產市場，在不動產供給缺乏價格彈性的市場特性下，房價更容易被炒高。股價與房價等資產價格的膨脹，一則提升未來價格泡沫化的可能性，進而可能危及金融的穩定性；再則，資產價格的持續提升，會擴大資產持有者（多半為富人）與無產階級、小資產階級之間的財富差異，造成貧富差距的擴大，影響社會公義，也不利於社會安定。

央行若只針對匯市及債市的熱錢「鞭數十，驅之別院」，以致熱錢被驅至資產市場，使資產市場成為這個「別院」，導致資產價格泡沫化，從而危及金融穩定與社會公義，斷非央行之原旨。相信以央行彭總裁公布「彭三條」的內容與格局而言，對熱錢「鞭數十，驅之別院」，應是將熱錢阻絕於境外，才符合「彭三條」頒佈的美意。

因此，「彭三條」的第二條「必要時資本管制」，實施之時機似已成熟。央行在核准所謂「外資」匯入時，宜作最短停留期間之限制，亦即要求匯入之外資至少停留一段時間方得再匯出，使之無從成為短期進出的「熱錢」。另外，央行亦宜與相關部會合作，於必要時建立類似「金融穩定委員會」的跨部會功能性機制，會商合宜的資本總量匯入金額、調查是否仍有監理套利與租稅套利空間、協商對資產價格作合理性規劃與導正等，則不只防弊而且興利，必將有助於未來開創一個可大可久的金融新格局。