英國金融時報指出,金融風暴凍結了舉世的併購風潮:今年前九個月的全球併購金額是1.5兆美元,較去年同期下降38%;其中,私募基金的併購總額是720億美元,較去年同期銳減67%。但是,來自中國的私募股權業者,日昨卻在台北的「兩岸併購與私募股權論壇」上,雄心勃勃地表示:「金融風暴送給中國人一個從天上掉下來的機會,因為併購的風險與門檻都降低了」。所以,國際經濟復甦後,台灣極可能成為私募基金的併購園地。面對此一情勢,應該未雨綢繆的問題是:私募基金的融資併購活動會不會傷害台灣的經濟?私募基金該不該管,又應該從何管起?

私募基金既屬私募,資訊便無須公開,所以「私募」隱藏「私密」:資金來源是私密,進場是私密,退場也是私密。資訊不透明致使各方懷疑私募基金是「藏汙納垢」的淵藪。不過,私募基金的操作,卻有一定的規律可循:一檔基金通常存續5年以上,前期是資金投入階段,後期是本利回收階段。如此即形成一個大約以5年為周期的循環,每當前檔基金進入回收階段,新檔基金就著手展開募集,資金如此反覆運用,代代不息。所以,私募像潮汐,上次大潮來台是2005年,下次可能在2010年之後,正好趕上全球金融復元與經濟復甦的時機。

回顧上一波的熱潮,從2005年起,私募基金先以39億美元併購了東森、中嘉與台灣寬頻等三大有線電視集團,然後計畫以52億美元併購日月光,最終放棄。此外,並以15億美元挹注在其他12項投資案上,包括台新金的9億美元,以及玉山金的4億美元。所以私募基金在前一波的併購潮中,投入台灣的金額約55億美元左右。

同一時期,私募基金在亞太地區的併購總額是1,580億美元。相較之下,當年的私募基金顯然不曾大舉入侵台灣。但是,在日月光一案中,私募基金的高財務槓桿融資併購手法,卻曾經震驚市場。據報導,凱雷收購日月光的資金來源,股權投資只占1成,股東貸款占4成,其餘的5成則準備向國內銀行團貸款。而日月光原先的負債比率是47%,至於封測同業的平均負債比則是35%。因此,當年的日月光如果被收購,其負債比將遽升至90%,駭人至極。

這種融資併購對於一國的經濟與金融究竟有無傷害?答案是肯定的,而且各國的金融監理單位,皆已注意到「資本弱化」(thin capitalization)與「稅盾效應」(tax shield)等問題。其中,稅盾者,遁稅也:私募基金作融資併購後,企業的利息支出增加,營利事業所得稅因此減少,此即「稅盾」。稅盾可能減損一國的總稅收,因此美、澳、加、法、德、日、英等國皆已立法防堵稅盾效應的擴大。我國金管會亦曾擬議規範融資併購的負債比率,以減輕資本弱化和稅盾效應所帶來的負面影響,但是終究沒有付諸實施。

私募基金作融資併購,除了弱化資本與遁稅外,是否潛存其他可能的危害?有效的管制方法又何在?關於這項問題,英國的金融監理機關「金融服務局」(FSA)之研究調查與政策性建議,曾經獲得高度的肯定,值得主管機關深入研究。特別是對台灣而言,私募基金已經併購了5大有線電視集團中的前3大,訂戶數超過300萬,占全台有線電視收視戶總數的75%以上。問題因此發生:私募基金為何只對有線電視如此著迷?主要的投資者是誰?資金來源是否清白?5年的經營期程即將屆滿,將來打算如何退場?

最後一項問題現在終於有了答案,例如這次「台灣大」收購「凱擘」的結合案,就是凱雷私募基金安排「凱擘」退場的方法,而其准駁也正由公平會審查中。但是其他各項問題的真相,卻仍然隱藏在謎團裡。

另者,美國AIG集團將子公司「南山人壽」賣給「博智金融團隊」,南山有400萬名保戶,1.5兆元的資產,但是博智是否為私募基金,有無永續經營的理念?至今仍屬謎團。

私募基金的私密性,隱藏住所有的資訊,而國家通訊傳播委員會(NCC)當年在資訊不透明的情況下,竟然核准私募基金取得台灣7成的有線電視系統,實在匪夷所思。現在面對未來可能發生的併購風潮,政府相關部會應該徹底檢討併購時的透明化機制,詳盡研析融資併購的適當規範,否則今後面對來自對岸的併購壓力時,台灣將難以招架。

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