王陽明「蔽月山房」詩:「山近月遠覺月小,便道此山大於月,若人有眼大如天,當見山高月更闊。」最近一週以來,新台幣有幾日收盤價已經升破新台幣31元,坊間部分報導便以「央行棄守彭淮南防線」為題,認為央行已經無力抵擋國際熱錢的攻擊,甚至猜測「馬英九防線」(30.219元)也將被攻陷。這種只以絕對數值來評估央行的匯率攻防戰果,看似客觀,其實忽略了匯率只是一國貨幣與他國貨幣的相對價格。匯率攻防戰的成果,應該看的是新台幣匯率變動幅度與其他亞洲國家貨幣匯率變動的相對表現,亦即應以「當見山高月更闊」的高度,來評估央行在此波匯率攻防戰中的阻升成效。

央行在「新彭三條」政策中,強調「阻升是必要的,也很自然」,甚至暗示必要時可能採行資本管制措施。在最近幾週來,央行也確實經常以尾盤大震撼的舉動,顯示其阻升新台幣的決心。儘管新台幣的升幅在上週居亞洲各國第二名,但以今年以來的升幅比較,新台幣的升幅則是亞洲各國貨幣中倒數第二名,僅高於人民幣。從這個事實來看,央行在阻升新台幣的成效,仍應值得肯定。至於所謂「彭淮南防線」(31元)或「馬英九防線」(30.219元)的堅守,從國際經濟學角度觀之,實際上是沒有意義的。因為即使央行守住了31元的所謂「彭淮南防線」,但若其他國家貨幣的匯價升幅都小於新台幣的升幅,則新台幣匯價仍是相對偏高,反倒顯示央行阻升能力遜於其他國家。

事實上,央行從來不承認有所謂「彭淮南防線」(31元)或「馬英九防線」(30.219元)的存在,而一再強調央行關切的是新台幣的「動態均衡」。這樣的說法,相對於日本央行很早就宣示捍衛82日圓,但卻未能達成,致失信於國際社會而言,我國央行「動態均衡說」顯得高明許多。「動態均衡說」也比新加坡貨幣當局宣布放寬匯率變動幅度,來得明智;因為新加坡貨幣當局的宣示,表明新幣有較大的升貶空間,會讓外界解讀成新加坡政府暗示其對抗熱錢的決心已經有所動搖。至於大陸主管當局一再強調「中國政府從未干預人民幣匯率」及「人民幣的幣值沒有被低估」的說法,則幾乎沒有人相信。

央行的「動態均衡說」,給央行保有進可攻、退可守的彈性空間。從賽局理論來看,日本央行的直接宣告底線、新加坡貨幣管理局的宣告放寬匯率波動幅度,都等於把底牌掀給對手看,只是程度不同而已。至於大陸方面一再強調「中國政府從未干預人民幣匯率」及「人民幣的幣值沒有被低估」的說法,則是不具可信度的策略(incredible strategy),若是玩「吹牛」的撲克牌遊戲,一定會被對手抓包。

各界關切的重點在所謂的「動態均衡」匯率如何決定?這一點央行從未鬆口。既然是「動態」,就表示會因時、因環境而改變(所以,若有所謂的「彭淮南防線」,也不是固定不變的絕對數字)。至於所謂的「均衡」,依照經濟學理論,均衡狀態下的匯率(貨幣的對外價格),應是處於供需各方相等的位置,如同宋玉「登徒子賦」形容的:「…東家之子,增之一分則太長,減之一分則太短;著粉則太白,施朱則太赤」。央行如何決定與如何維持新台幣的「動態均衡」,確實是各方關切注目的焦點。然而,新台幣匯率的「動態均衡」如何決定,一直是央行的不傳之密,外界不論是媒體或國會,不論是旁敲側擊或是直接詢答,也都不得要領。

綜合各方的研究和揣測,大致而言,在美國是台灣最大貿易出超國的年代,新台幣的「動態均衡」匯率,是以美元為主要考量,較為單純。到了中國大陸(含香港)為主要出超國時,雖然在央行的外匯存底當中並不含人民幣,但人民幣的重要性也逐漸提高。另外,基於出口競爭的考量,韓元「動態」一直是央行在決定新台幣「動態均衡」匯率時的重要調整項。至於日圓,基於日本是我國最大的入超國,在考慮原物料、機械的進口成本時,其重要性不言可喻。此外,歐元區成立前的馬克、法朗,以及歐元區成立後的歐元,也都是央行對外宣稱「一籃子貨幣」裡的貨幣。至於這一籃子貨幣裡各種貨幣的權重,以及權重的調整時機、如何調整,則像可口可樂的配方,永遠沒有人知道,也許就在中央銀行總裁彭淮南的口袋裡。

總而言之,當「彭淮南防線」遇到新台幣「動態均衡」時,「彭淮南防線」不再是一個絕對數字,因此也就不必因31元是否失守而大驚小怪,反倒應該注意韓元、人民幣、歐元、日圓等貨幣兌美元匯率的變動情況,藉以審酌新台幣「動態均衡」匯率的變動方向與程度。至於央行最近棄守31元防線,究竟是「養、套、殺」戰術的再運用,或是另一個新均衡的建立,尚待進一步觀察及密切評估。

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