上個月,歷時1年半交涉的中國最大海外收購案--中國化工430億美元收購全球農藥生產龍頭瑞士Syngenta交易案,正式完成交割。中國的海外併購狂潮,反應在這幾年外匯存底的變化上。中國的外匯存底世界排名居冠,歷年累積的外匯存底在2014年中達到高峰,近4兆美金,然而到2017今年初,中國的外匯存底跌破3兆美金,雖仍居世界第一,但大幅的外匯儲備降低,歸因於近年兩個關鍵現象:一是人民幣貶值引發的資金外逃,二是中國政府鼓勵中國企業走出去,大量的海外併購。

人民幣去年10月正式納入SDR一籃子貨幣計價,人民幣匯率不再緊釘美元,轉而跟象徵「超主權儲備貨幣」的SDR掛勾。以SDR計價但以人民幣交割的世界銀行債券,首度在中國發行。人民幣邁向國際化,正式向強勢貨幣美元宣戰。然而人民幣的國際化,代表中國政府對人民幣匯率干預的逐步放開,人民幣匯率的透明化及市場化,引發這一輪人民幣的貶值,再加上中國經濟成長下滑、中國房地產泡沫持續膨脹及美國的升息,更強化了近期人民幣的貶值。

人民幣貶值,引發資金外逃,不僅許多跨國資金撤離,中國居民和企業更是不斷透過各種不同渠道將資金移往海外,看看中國在海外大量投資的房地產,還有透過滬港通湧向香港的資金(光去年10月加入SDR時,單月份就高達590億港元)。

然而近年來中國企業大舉海外併購,並非純粹為了因應未來可能加劇的人民幣貶值預期。要了解中國政府為何鼓勵企業走向海外,我們還是要回到中國的外匯存底結構。中國外匯存底以美元為主,管理的方式多數就是購買美國國債,然而美國國債利率在歷經2008、09年金融海嘯後長期偏低,而中國利率水準高,光是利差就損失不小。中國政府鼓勵企業走出去的初衷,一方面是與其由政府管理外匯儲備產生負報酬,不如讓企業使用外匯儲備作更有效的運用,減輕政府負擔。二方面是戰略考量,藉此取得海外策略性資源和產業,加速擴張,獲得中國所缺少的技術和品牌。

德國、日本、以色列是中國最受歡迎的併購目標國。舉德國為例,排名世界第2的工業卡車Kion已被中國收購,三一重工收購德國混凝土公司後成了全球最大的混凝土製造商,中國化工收購橡塑機械製造巨頭KraussMaffei,家電龍頭美的公司收購德國Kuka世界4大機器人公司之一。中國積極併購德國企業,主要為取得德國工業先進科技,完成中國工業4.0。不過德國政府對於中資的瘋狂併購也有警覺,德國政府已以國安為由,撤回了中國福建基金收購德國半導體設備製造商Aixtron的批准,而照明巨頭歐司朗的收購案,也因為德國政府反對和工會的抵制而告吹。德國副總理兼經濟部長Sigmar Gabriel已著手修法,限制外國企業併購德國科技公司,並聯合歐盟對中資採取更為強硬的態度。事實上除了德國,歐美日多國也開始對中資保持警惕。

儘管如此,中國企業去年的海外交易(包含海外房地產投資等)仍多達千宗,逾2千億美元,是2015年的兩倍,而中國企業在全球投資及併購活動中也最為活躍。實際上中國GDP佔全球15%,但中國的跨國併購總量以5年平均下來,佔比其實只有6%,仍有加速的空間嗎?中國龐大的胃口,有助填補目前趨緩的全球併購,到底中國的海外投資仍處於久旱逢雨的階段?抑或是沒有多少國際經驗,卻有龐大債務的中國海外併購,已經消化不良?

孔雀轉身,海外併購的華麗背後,是龐大的債務。當然中國股市的估值遠高於海外(中國平均本益比55為海外的兩倍),中國買方可以在國內發行股票,利用募集的資金收購海外資產,為競標大賽提供子彈。然而多數的海外收購卻是中國企業透過大筆舉債完成,以槓桿操作,先行利用被收購方的資產作為抵押來貸款融資。許多中國買家的負債比,往往原本就遠高過它們正在收購的公司,透過收購,順道「優化」自身的負債比。有些中國買家的財務狀況看起來已經搖搖欲墜,但政府鼓勵銀行支持海外併購,銀行也只能暗自祈禱這些具備「政治實力」的中國企業,大到不會倒。不久前被華爾街日報點名的海南航空,這幾年透過海外併購,資產足足成長了3倍之多,但巨額負債已超過千億美金。

除了龐大債務外,中國對海外企業的運營管理能力也有待考驗。完成交易只是併購的真正開始,最難的往往是文化上的融合。更由於對海外市場、政策、人文等方面不夠熟悉,中國企業在併購後面臨諸多挑戰。國際企業管理複雜,尤其被收購方都是當地經營幾十年的知名企業,如何安撫並激勵被併購的外國員工、尊重被收購企業的發展和文化、傳達未來願景,以及跨國管理團隊有無建置成熟,人才培訓能否接軌,各事業體間能否產生綜效,都是併購整合最終能否成功的多重關鍵因素。

中國的海外併購與一帶一路、亞投行,代表的都是中國邁向國際化所作出的關鍵努力,更甚者,是中國鞏固其世界強權的大戰略。雖然漫漫長路,衍生的問題龐雜,但方向甚是明確。其定位與氣度還是值得欲坐大位者借鏡。

#中國 #德國 #企業