新的一年到來,中美貿易摩擦也出現緩和局面,在兩國領導人達成90天的停戰協議後,市場風險偏好短暫回升;然而經濟數據顯示中國經濟下行的壓力上升,持續影響著市場信心,陸股也呈現震盪築底的格局。

我們認為,2019年中國去槓桿化與貿易戰將使得內外需求成長走緩,雖然去年整體消費成長下滑,但前三季消費支出對經濟成長的貢獻度達78%,較去年同期上升14%,顯示內需消費對GDP貢獻的穩定度上升,能夠成為推動經濟增長的穩定器。

就產業別來看,去年1月至11月中國製造業投資增速繼續回升至9.5%,主要來自於工業利潤的大幅回升。展望2019年,2018 年工業利潤增速的下滑固然會對製造業投資形成拖累,但減稅帶來的利潤增加有望抵消這一影響,預估2019年製造業投資可保持平穩增長態勢。

政策紅利方面,我們觀察到中國政府仍有足夠的財政空間實施大力度的減稅政策,能夠在有需要時提振市場信心;另一方面,資金在多重因素影響下的緊縮壓力將得到緩解,貨幣政策重心在於引導長期利率和企業融資成本的下行,短期來看貨幣政策的寬鬆取向不會改變,長期來看可能還會存在加碼的可能性,進一步的降息仍可期待。

特別要注意到的是,相對於美國與全球股市,陸股的本益比與股價淨值比都處於近10年的低位,顯示市場已處於中長期持有收益為正的水位,北上資金也明顯加速了配置陸股的力度。而為了給陸股引入新的活水,中國官方已引導更多增加中長期資金入市的政策,推動外資入市步伐的加速,預計2019年海外資金流入規模約為2千億至4千億元人民幣(下同),顯見長期外資仍將是市場增量資金的重要來源。

此外,目前陸股占MSCI新興市場指數權重為0.7%,若2020年按20%因數納入中盤陸股,屆時整體陸股權重,將進一步增至3.4%,或為股市帶來140億美元的外資淨流入。

過去一年,中國財政政策密集發布,包括股票質押紓困基金、民營企業融資扶持政策等,都是針對性地緩解市場壓制因素,資本市場也給予了較為積極的回應。

從估值的角度來看,我們認為2019年可關注幾條主線。首先,消費股的估值較歷史均值有明顯的折價,受益於個人所得稅減免等政策,消費數據在今年中或可回暖。

在經濟下行週期中,基礎建設是拉動投資的重要措施,另外,大數據及網路安全等「新基建」也值得關注。再者,中美新格局下製造業轉型升級,資源向龍頭傾斜,行業集中度繼續提升,先進製造業則可重點關注5G以及新能源車產業鏈。

在2019年,鑒於目前的評價與2018年初相比更具吸引力,因此在新的催化劑出現時,潛在上升的空間可能更大,我們評估未來1年是宏觀經濟繼續調整的一年,而大陸央行也具備引導貨幣市場利率下行的空間,這無疑襯托了陸股的估值底。

當前經濟的回檔風險無法完全規避,考慮到現階段的市場風險偏好極低,反而需要關注政策對於風險偏好的彈性,如果能夠在2019年看到在國企、財稅、金融等領域較大的改革力度,則我們對於中國經濟的中長期發展可以更加樂觀些。

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