美聯準會主席鮑威爾日前在美國國會聯合經濟委員會作證時稱,很難知道中國經濟正在發生什麼,但又認為中國的去槓桿行動是導致全球增長放緩的原因之一。事實上,如何判斷當前中國的槓桿率,是瞭解當前中國經濟形勢和金融市場形勢的關鍵所在。

從1978年中國經濟改革開放之後,直到2005年中國經濟的整體槓桿率都沒有超過150%,當時居民的槓桿率只在15%左右水準。中國的槓桿率快速上升是從2009年開始的,2009年中國的槓桿率就上升了30多個百分點,從此之後,中國的槓桿率上升就一發不可收拾。到2012年開始中國槓桿率就超過了200%水準,之後幾年中國的槓桿率沒有再高,只有更高。

防範爆發金融危機

可以說,中國是否會爆發金融危機?就取決2009年之後的槓桿率,取決於這種過高的槓桿率如何處理。所以,從2017年開始,去槓桿化是中國政府防範金融風險最為重要的舉措。這也是美聯準會主席鮑威爾所說的中國去槓桿化。

中國的去槓桿化是自2017年第2季開始,從這季開始之後的10個季中,非金融企業槓桿率除了有兩季有所回升(包括2019年第1季攀升了3.3個百分點),其餘各季都是下降,但總體來說,整個實體經濟的槓桿率則是上升了。特別是從2019年以來中國實體經濟的槓桿率上升到250%以上。在此期間,居民的槓桿率由50%上升到54%,及國有企業的槓桿率、政府的槓桿率則是上升了。所以,2017年以來的去槓桿化對中國民營企業造成了不小影響,但對其他債務主體來說則影響不大。所以,美聯準會主席鮑威爾說看不懂中國經濟可以是真實的,霧裡看花。

最近社科院的國家金融與發展實驗室所發布的《2019年第3季中國槓桿率報告》指出,全年看,中國宏觀槓桿率升幅應在8-10個百分點。參照過去穩增長的經歷,這樣的升幅並不算高。就政府、中國央行、企業及市場意願來說,2019年中國的宏觀槓桿率升幅還不夠,要讓經濟穩增長上升的幅度應該更高些。

《報告》的理由有三,一是中國的整個負債率在國家資產負債表中是在可控範圍內。二是與國際相比,中國居民的槓桿率及政府的槓桿率都不高,還有更大的承擔債務的能力。不過,這三個方面都是建立在中國資產由國家絕對持有及政府有能力讓房價只漲不跌、讓房價永遠穩定的假定之上的。

中國居民的人口結構與歐美國家完全不同。目前中國的城市化率也僅在55%左右,絕大多數農村居民無能力進入城市購買住房,更不會利用槓桿率到城市購買住房。

近幾年來中國居民住房按揭貸款增長一直處於極高的增長水準。而中國居民槓桿率的高位又是與房價的漲跌聯繫在一起。

房價牽動槓桿率

中國的槓桿率是高是低,是無法用一個所謂國際上的通用指標來衡量了,就如不能用一個國際通用的房地產泡沫指標來衡量中國的房地產泡沫一樣,因為中國的槓桿率是建立在房價只漲不跌,建立在政府有能力保證房價穩定的前提假設上,是建立在中國住房總市值達68兆美元的這個基礎上的。如果中國的房價出現快速下跌,特別是那些把房價推到天價水準的城市的房價下跌,那些承擔風險最為脆弱的住房者將面臨著巨大金融風險,以此為突破口,中國的槓桿危機、中國居民的槓桿危機都將爆發出來。這才是問題的核心所在。(全文見中時新聞網)(作者為青島大學經濟學院教授)

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