近來媒體多方報導,大聯大公開收購文曄股權,遭到文曄管理階層的強烈反彈,不但表態建議股東不要參與應賣,甚至提出刑事告訴,並且向相關主管機關提出檢舉,意在阻止大聯大收購之進行。而大聯大則一再對外重申其財務性投資的立場,表明不會改變文曄的業務經營與人事任免;並且為釋外界質疑,作出不介入文曄經營的「四不一會」聲明及承諾。從本件公開收購對外宣布迄今,雙方各執一詞,毫無交集,筆者長期研究公司治理,對於本件公開收購如此少見的張力,難免多有關注。

經營一個獨資企業,全部資金都由業主單獨挹注,想要往東或是往西,任憑己意。但是,如果業主志在擴大經營規模,自己卻沒有充沛的資金,自然必須向外伸手,進入資本市場向公眾募集資金。這個時候,所經營的企業已經公共化,經營者一言一行不再能夠恣意行之,而是必須以股東/投資者的利益為念,畢竟企業的成敗已經不再是個人的輸贏,而是以他人的資金為籌碼。

公開收購制度的設計,正是著眼於此資本大眾化的現實而來。一個公開發行的公司,其資本來自廣大投資股東,這些資本市場的股東,對於所投資的公司無需有所謂的忠誠度,儘可憑其投資判斷,決定是否持股續抱,或是出脫離場。如果有一個外部的收購者向公司股東喊話,願意以相當的溢價收購股東手上的股權,這時候,被收購公司管理階層若認為收購條件不符股東利益,所必須著力的並不在於聲嘶力竭希望股東共體時艱,或是致力投下路障阻止股東應賣,而是在於透過具體的業務計畫,以可信服的數據告訴股東,持股續抱會是最佳的選項。

可以想見的,在公開收購交易中,處於交易資訊最劣勢的,就是未參與被收購公司經營的股東。從而,公開收購法令除了要求公開收購者透過公開收購說明書將收購的價格及條件講清楚以外,同時因為被收購公司管理階層掌握相關財務業務資訊,最了解被收購公司的實際經營狀況,所以也要求管理階層必須做出相應的表態,讓被收購公司的股東得有來自自己投資公司管理階層的資訊,以俾完整考量做出應賣與否的決策。

被收購公司管理階層雖然本能的會希望股東持股續抱,以維持自己繼續留在管理階層的位置,但是,由於公開發行公司資本大眾化的本質,公司的管理階層應清楚認知其只是扮演守門人的角色,不能將所經營管理的公司當成自己的私產。如果被收購公司管理階層建議股東不要應賣,一定必須是因為基於審慎的評估,認為被收購公司的價值確實高於公開收購價格,且其表態的公司合理股價,不應該是一個主觀認定的價格,而應該是本於其確信,認為市場可以認同的價格,否則其行為就是將管理階層自己的利益放在股東利益之前,不符忠誠義務的精神。至於公開收購者的收購行為,是不是有其他法令遵循的問題,由於此等法令遵循的問題係屬於公共政策,與股東的應賣利益並不直接攸關,允屬相關權責機關必須關切的問題,權責機關當然應該積極任事,然而,如果被收購公司管理階層打著遵法的名義,動用公司的資源,把自己當成執法機關,掩護其自我維護管理階層利益的動機,這樣的作法與維護股東利益顯然有所相悖,殊非公司治理的規範所期待。

在本件大聯大公開收購文曄的個案當中,據筆者的觀察,文曄管理階層所表態的「合理價格」,似乎並不是一個容易達到的股價,這樣的股價是不是真的是文曄的合理價格,其實文曄股東真的有必要想清楚。另外,文曄管理階層動用資源對外一再著力的,是台灣的公平交易法令,甚至是大陸的反壟斷法令。這些法令的遵循當然有其公共政策的必要,但是,站在文曄股東的立場,這些議題似乎應該是屬於主管機關的關切,應由主管機關本其職權,公正執法,而非文曄管理階層首要之務。文曄管理階層所致力的,應該是專注於公司的經營以及股價的提升,如此才能保障其股東的權益。

一言以蔽之,本於守門人的角色,被收購公司管理階層在公開收購交易中,其所為者,應以股東最大利益為依歸,其所不為者,不應將公司資源用於保衛自身經營權。本件公開收購的個案,文曄管理階層最近以來的動作,筆者其實真的看得不太明白。

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