為因應新冠肺炎疫情帶來的經濟衝擊,全球各大央行紛紛推出大規模的貨幣刺激政策,帶動全球債市大漲的同時,也使得公債殖利率變得極低,甚至負利率的情況也稀鬆平常。央行調降政策利率、推出或重啟量化寬鬆政策、甚至啟動各種非傳統貨幣政策,背後的目的都是為了支援金融市場以及輔助財政刺激措施。

然而,中國公債的殖利率卻逆勢上揚,10年期公債殖利率從4月份低點2.4%一路攀升至3%,重新回到疫情爆發前的水準。為何中國公債的表現會與其他國家公債不同調,聯博認為應該可以歸咎於以下三個原因。

首先,隨著經濟活動回穩,資金回流股市。由於中國比其他國家更早解除封城,因此,中國經濟的復甦腳步相對快速,加上新聞媒體暗示中國政府對股市表現採取放行態度,促使大量的中國散戶積極從債市轉進股市。

其次,市場預期固定收益市場將面臨供給過剩的壓力。儘管中國政府此次財政刺激的規模比不上全球金融危機時期,但規模也足以讓市場擔心中國政府是否有能力償債。

到目前為止,中國的財政赤字已經增加了4%至5%,同時間政府公債、政策銀行債券、以及地方政府專項債券也以同等的速度發債,藉此彌補財政赤字的缺口。預期至少在2020年10月以前,中國公債的供給量將居高不下,但是我們也認為,供給過剩帶來的影響應該已經反映在債券價格之上。

第三,中國人民銀行暗示不會擴大寬鬆貨幣政策。雖然人行先前已調降放款利率,1年期的中期借貸便利(MLF)利率從去年11月的3.3%,調降至現在的2.95%。然而,相較於聯準會的150個基本點的降息幅度,人行的降息幅度緩和許多。另一方面,人行調整銀行體系的短期流動性供給,甚至還稍微收緊了流動性。

這三大因素牽動著近期中國公債殖利率走向,但我們認為,這波疫情趨緩帶動殖利率上揚的走勢告一段落後,後續中國公債發展將視2021年的中國經濟表現而定。聯博預測,今年以及接下來幾年的時間,中國需要擴大鬆綁貨幣政策以支持經濟表現。我們預期,人行將在下半年進一步調降存款準備率,並小幅度調降指標放款利率。

此外,生產者物價指數顯示中國的通膨仍處於負值,失業率料將居高不下,且出口貿易與零售銷售數字亦可能疲弱不振。換言之,中國無法單純仰賴強勁的內需消費或是穩健的全球復甦帶動經濟成長。

在此環境下,中國公債殖利率有進一步下降的空間,進而回補第二季的部分跌幅,且中國再次鬆綁貨幣政策與擴大流動性的政策,有機會吸引資金回流。倘若如此,屆時中國公債殖利率料將進一步下降,拉近相對於其他國家的距離。

回顧過去,配置中國公債有助於全球債市投資人降低波動性並改善風險報酬特性。中國債市的表現主要取決於中國獨特的內部因素,近來中國債市與全球債市的分歧走勢就是最好的證明。因此,即便將貨幣的避險成本納入考量,中國債市仍是值得留意的投資機會。

目前外資在中國公債市場的佔比約9%,佔整個境內債市的比重更不到5%。由於中國公債的評價吸引力優於其他國家的公債,加上我們審慎看待中國經濟的基本面,預期中國公債的殖利率在2020年後段有機會開始往下走,因此,中國公債的長期投資前景值得期待。

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