2021年甫開始,港股即以亮眼漲幅迎接牛年到來,其中,南向資金加速流入更是值得關注的指標。2020年南向資金淨流入港股已創下6,721億港元的歷史新高。但2021年截至1月19日短短12個交易日,南向資金累積淨流入竟達1,853億港元,相當於2020全年流入的28%,再次點燃市場對於港股的熱情。

多年來估值在全球墊底的港股,曾讓很多投資人感到失望,特別是相較於大陸A股的行情。2020年初爆發的新冠疫情,對陸股的影響可用「先進先出」一詞來形容,自同年3月起,在產業有序復工復產下,大陸經濟復甦步伐領先全球,因此A股漲幅表現亮眼。

反觀港股,即使2019年中資企業占港股市值已達73%,2020年卻因地緣政治風險和海外疫情擴散的制約,不只落後A股,甚至跑輸其他新興市場。這與港股長期以來權重集中在金融、地產和騰訊,缺乏新經濟和科技活力挹注的結構性問題有關。

這些缺點,隨2018年以來港交所採取的多項改革原本正在改善;前期累積的努力,其效隨著中概股ADR回流和大量新經濟公司在港IPO,到了2020年愈來愈明顯。遺憾的是,過去一段時間,發展勢頭再度遭遇國際地緣政治風險和疫情的壓抑。

然而,為何此波南向資金來勢洶洶?筆者認為,可以從資產配置和性價比的角度觀察。大陸上市公司分布在A股、港股和ADR,本質上應該放在一起橫向比較,才能選擇最合適的投資機會。

大陸一般非以港股為主要投資標的的公募基金,可投資港股的上限為50%,但是以2020年第四季數據來看,港股配置比例才首次突破10%。

在2020年公募基金買進持有的A股藍籌白馬股漲幅過於驚人的風險意識之下,港股和ADR可選擇的優質標的性價比明顯較高,因此導引資金南下。

另一塊估值備受壓抑的優質資產是互聯網。大陸互聯網高速發展造就了一批具有競爭力和高成長的公司,並受到資本市場的青睞。但2020年11月螞蟻集團宣布IPO暫緩、市場監管總局公布「平台經濟領域的反壟斷指南徵求意見稿」之後,投資人擔憂情緒陸續擴散,行業本益比在12月底更跌至平均低於一倍標準差之下。

互聯網的反壟斷並非全新政策。但從近期監管動向來看,的確已成2021年的立法重點,投資人有必要提高警覺。從過去的反壟斷案例來看,2009年騰訊被奇虎360指控濫用市場支配地位,最後騰訊固然勝訴,但是經營策略已逐漸轉為更開放、打造共生共榮的生態體系。

2020年12月市場監管總局對於阿里巴巴、閱文集團以及蜂巢公司未依法申報經營者集中的行為,則是分別處以人民幣50萬元罰款。

總之,投資人應密切關注:(1)續推出的監管細則,是否會改變相關公司的核心競爭力和戰略方向;(2)壟斷行為雖不易被證明,但不公平價格行為、限定交易、大數據殺熟和不合理搭售,則是相對能被監測和管制;(3)由於OTA平台在過去兩、三年已逐漸調整其商業模式,電商平台的二選一策略未來也可能消失,競爭環境將日趨公平和健康,但這不表示龍頭公司累積的優勢會快速消失;(4)實際處罰是否會影響公司的長期經營。

平心而論,反壟斷不但不是市場經濟的毒藥,反而更有利於行業的有序競爭和健康發展。未來監管將是新常態,政府的主要職責,則是在限制龍頭公司過度發展和鼓勵優質企業不斷創新之間,找到合理的平衡。

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