2020年2~3月新冠疫情開始肆虐全球,造成各國股市崩跌,但3月底美國聯準會祭出史無前例的無限量QE的貨幣政策後,不僅帶動全球股市落底反彈,更演變成超強多頭格局並延續至今。伴隨著全球股市持續飆漲,現存的各種投機現象,已令人回想起1990年代後期大量股票飛漲的現象。當時只要公司在其名稱後添加“.com”或“互聯網”字樣,或以某種方式攀扯上關係,其股價就會出現飆升,不論公司未來是否能夠獲利。

最近一、兩個月,只要與電動車攀扯上關係,抑或是與氫/燃料電池相關的公司,普遍出現飆漲,這種投機現象已愈來愈類似1990年後期情境。市場因此開始擔憂這波泡沫還可以持續多久?何時會出現泡沫破滅的崩跌窘境。

儘管目前全球股市投機氣氛充斥,我們並不完全認同本波股市全然是資金推砌出來的泡沫,因為整體企業獲利持續在好轉當中,其中S&P500成分股企業獲利,雖然於2020年因疫情造成近兩成的衰退,預估2021年將有兩到三成的增長,不僅獲利將超越疫情前水準,也將創史上新高;台股企業獲利2020年雖已逆勢增長兩成,2021年預估也將有近兩成的增速,且全年獲利也將創史上新高紀錄,主因數位經濟趨勢的延續將支撐NB與伺服器的強勁需求,以及5G的持續升級將帶動半導體內涵價值的顯著提升。

儘管我們認為現階段的牛市並非泡沫,伴隨著未來股價的持續飆漲,逐漸形成泡沫並最終產生崩跌卻是可以預見的,因為這是股市長期以來的正常循環過程。欲判斷未來泡沫何時被刺破的時間點極具難度,惟卻可透過往年泡沫破滅前的歷史經驗來避開未來可能的崩跌。

歷年股市的泡沫形成都是伴隨著央行的貨幣寬鬆與金融創新,且每次的泡沫破滅往往也都是由央行升息所觸發,尤其是發生在升息周期的中後段範圍,或者更精確的定義是「升息超過中性利率水準」,或者更容易觀察的不尋常徵兆則是「殖利率曲線倒掛」,一旦上述現象發生,股市泡沫破滅將伴隨而來。

在經濟學文獻中,中性利率又稱「自然利率」,意指當利率處於該水平時,經濟增長幅度與增長潛力一致,而通膨亦維持穩定,若聯準會把基準利率設定在中性利率以上,即偏向緊縮的貨幣政策;若把利率定於中性利率之下,則屬寬鬆政策。聯準會目前的基準利率為0%(或0~0.25%),經通膨調整過後的基準利率則為-1.2%,相對目前的實質中性利率為0.36%,隱含聯準會目前是採相對寬鬆的貨幣政策,在其他條件不變下,除非聯準會立即升息7碼才有可能轉為緊縮的貨幣政策,並戳破股市的泡沫。

預期接下來聯準會利率正常化的順序將會與前一次經濟周期一樣,即QE縮減、升息、縮表等三階段。同時預估本次的QE縮減最快將於2021年下半年才會展開,屆時將對股市造成顯著的波動;而實際升息的時間點則將落於2023年,因此2023年以後才可能複製過往由聯準會戳破股市泡沫歷史經驗。

聯準會升息通常會拉升市場短率,惟若經濟長期展望減弱或市場避險需求提升下,則會壓低市場長率,此情境下即容易造成殖利率曲線的倒掛,而過去經驗,此異常訊號出現後,美股最快將於兩個月內見到高點並轉空,最慢則於21個月才轉為空頭。現階段美國的殖利率市場並不存在負斜率,反而偏向陡峭的正斜率,主要是受到疫苗快速擴大接種、華盛頓擬推財政刺激方案所致。

由於經濟邁入復甦是今年股市的基本面主旋律,因此就美股而言,看好小型股將優於大型股、周期性類股將優於成長性類股。就台股而言,相對看好數位經濟、5G升級、汽車電子化等趨勢下的受惠族群。

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