近期美債利率快速上行襲擾金融市場,引起各方警惕。然而,近來中國市場利率運行相對平穩,中國債券在相當程度上對美債走勢穩健。究其原因,中美經濟與宏觀政策存在周期性錯位,中國市場利率水準率先重估,提前反映和消化基本面及政策變化的影響,短期不會快速上行。

2021年初以來,10年期美國國債收益率已累計上行約60個基點,盤中一度衝破1.6%,上行速度之快為近年來所罕見。當前疫苗接種催生的復甦願景,美國聯準會(Fed)貨幣政策提前收手的潛在可能性,以及美國財政刺激可能形成的供給衝擊,都成為美國國債收益率飆升的重要誘因。作為「全球資產定價之錨」,美國國債利率快速上行引起金融市場廣泛的擔憂。

然而,在美債風暴席捲全球市場,中國債券並未簡單跟從。2021年以來,中國10年期國債收益率僅上行約10個基點,以中美利差收窄的方式,吸納了大部分美債利率波動的影響。據統計,截至3月2日,中美10年期國債利差為183個基點,雖較2020年最多時收窄將近70個基點,但仍處於較高水準。

表面上來看,在美債風暴之下,大額中美利差為中國債券市場提供了豐厚安全墊。更進一步分析,關鍵可能在於中美經濟與政策存在周期性錯位,中國市場利率水準先於美國市場上行,提前反映和消化了基本面及政策變化的部分影響。

2020年,中國率先控制住疫情、率先復工復產、實現經濟正增長。同時,中國堅持實施正常的貨幣政策,不搞大水漫灌,隨著疫情防控與復工復產取得成效,中國及時調整操作方向、力度和節奏,避免形成單向預期。

市場上,無論是短期關鍵性指標7天期回購利率DR007,還是長期代表性指標10年期國債利率,均在2020年4月探明階段性底部,隨後有所上行。

從時間上看,中國市場利率水準回升領先美債利率一個季度左右。從幅度上看,目前中國10年期國債收益率較2020年4月低點高出約80個基點,與美國10年期國債收益率自低點回升幅度相當。

2020年第二季以來,中國市場利率對經濟金融形勢的變化反應及時充分,避免近期美債走勢干擾也就不難理解。綜合多方面因素判斷,今後中國市場利率繼續上行的風險仍可控。

一、作為市場利率的「錨」,兩大關鍵性的政策利率指標:公開市場操作利率與中期借貸便利利率均保持穩定,且短期沒有上行跡象。1月15日,在2020年金融統計數據新聞發布會上,中國人民銀行貨幣政策司司長孫國峰表示,當前利率水準是合適的。2月發表的貨幣政策報告強調,引導市場利率圍繞公開市場操作利率和中期借貸便利利率波動。

二、經濟與通膨預期比較平穩。2020年中國在主要經濟體中率先實現經濟正增長,預期的調整較早較充分。另外,市場普遍認為,2021年CPI可望回升趨穩,PPI年增有望轉正,但通膨風險總體不大。此外,年初數據受到多種因素擾動,可參考性不強,市場對中國經濟運行的看法沒有出現太大變化。

三、第一季中國債券市場供需力量相對平衡。目前地方新增債務限額尚未下達,地方債發行以再融資債券為主,政府債券總體供給規模適中,加之年初機構秉持「早投資早受益」觀念,投資需求比較旺盛。

不過要注意的是,當前國際與中國宏觀形勢總體向好,應對物價走勢保持密切關注。同時,第二季中國政府債券發行可能加快,未來供給壓力趨於上升,市場利率上行過程還未結束。

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