自今年6月聯準會升息立場轉為更鷹派以來,各界對美國與全球經濟前景便極不看好,金融市場亦常因高頻數據起伏而波動。但幾個月過去了,過往伴隨聯準會快速升息而至的經濟急速衰退情景並未到來。何以如此?一來是當前全球金融體質相對穩定;二來是全球經濟進入類如長新冠(long covid)的修復期,經濟走疲的時間較長,但下行力道將較過往溫和。

首先,就金融體質來看,當前全球企業淨負債占EBITDA水位偏低、已開發國家家庭債務占GDP比例也明顯低於海嘯前,民間部門債務相對可控,而海嘯後長期低利率環境所致的債台高築,大多集中在政府身上(特別是美歐先進國家);同時,先進國家失業率仍低,絕大多數民眾家庭收入穩定,不易有貸款違約情況。以美國為例,現今不動產擔保、消費性及商業等貸款違約率都相當低,且房貸多為固定利率,央行升息的影響有限。因此,除了部分金融脆弱國家外,本波景氣下行及緊縮貨幣政策,不易觸發全球性的資產負債表嚴重惡化及債務危機。

其次,就總體經濟面來看,雖然絕大多數國家已走向與疫情共存,但疫情重創全球經濟既有秩序,導致許多國家經濟結構遭到巨大扭曲,國際主要央行又誤判疫後驟起的通膨樣態,再加上各國經濟復甦分歧,遂使全球經濟處於從舊均衡走向新均衡的顛簸過程中。

具體而言,疫情初期的嚴格防疫手段,使人們無法進行服務消費,需求大量湧至商品(以消費性電子產品、居家娛樂用品、網路購物最多),形成消費模式的扭曲,並使相關供應鏈及物流壓力大增,供不應求導致商品、運輸價格飆升,帶動全球通膨。之後,隨著供應鏈瓶頸修復,商品需求也因提前飽和而開始退場,近來甚至面臨庫存堆積難題。另一方面,疫情亦造成勞動市場的扭曲─即受疫情干擾,部分勞工永久離開就業市場,人力供需缺口擴大,使服務業需求雖因疫情消退而回歸,卻面臨缺工窘境,帶動服務類通膨升溫。至此,市場顯已無法自我調節通膨,需仰賴各國央行政策的介入。

問題是,當前全球通膨壓力之所以失控,除了前述商品類與服務類通膨接替助燃外,更關鍵的是2021年本波通膨問世之初,以聯準會為首的主要央行過於自信地研判通膨只是供應鏈瓶頸導致的暫時性現象,未及時出手。等到今年意識到政策失誤而開始修正,卻已失去可信度。且即使目前國際主要央行採取緊縮貨幣政策壓低需求,促使景氣降溫、工資下調,以控制通膨;惟因勞動市場結構扭曲使其供給不足,勞工議價能力仍強,勢必延長政策生效時間,讓央行重建可信度之路漫漫。

此外,國際間因疫後刺激政策規模、防疫公衛政策不同,至今各國復甦進度仍不均。於是,當就業市場熱絡的美國為處理通膨問題進入升息循環時,經濟未復原國家不只遭受美國需求收縮削弱其復甦動能的壓力,又飽受美元走強之苦,如利差因素促使資金外流,造成匯率貶值並加劇輸入性通膨,且以新興國家為甚。

當然,美國獨強、全球承壓的情況也不只這一樁,俄國天然氣斷供危機,對頁岩氣淨出口的美國影響遠低於歐洲及日本,能源危機使投資人對歐日信心下滑,避險資金流向美國;中國經濟因房地產問題及清零政策大幅放緩,需求下滑,依賴對中出口原物料及零組件的新興市場首當其衝,資金亦外逃至美國,使美元更加強勢並產生磁吸效應,形成全球資金不斷流往美國的循環。

綜上所述,疫情使各國經濟結構發生若干扭曲,讓全球供需重塑秩序或均衡狀態的過程非一蹴可幾,且聯準會為重建信譽,在確切看到美國通膨降溫之前,鷹派政策路線不會扭轉,使強勢美元將持續對非美國家的經濟復甦造成阻力。再加上美中政治角力本就引發部分製造業選邊站的焦慮,疫情期間的全球供應鏈斷鏈又加大長鏈化走向短鏈化的誘因等,都讓世界經濟異於疫情前樣貌,故預期今、明兩年全球經濟維持收縮趨勢,進入一段尚未見盡頭的長新冠修復期。

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