為支援實體經濟發展,降低社會融資實際成本,中國人民銀行決定於2019年9月16日全面下調金融機構存款準備金率0.5個百分點;在此之外,為促進加大對小微、民營企業的支持力度,再額外對僅在省級行政區域內經營的城市商業銀行定向下調存款準備金率1個百分點,於10月15日和11月15日分兩次實施到位,每次下調0.5個百分點。

也就是說,在當前全球這一波量化寬鬆貨幣政策大潮中,大陸央行也例外,新一輪的貨幣政策寬鬆政策會陸續發布,降準降息,約釋放9000億人民幣資金。儘管大陸央行一直在強調將繼續實施穩健的貨幣政策,不搞大水漫灌,實際是大陸的貨幣政策量化寬鬆可能會比歐美國家更為量化寬鬆,只不過所採取的方式與工具不同罷了,否則,大陸企業、居民的債務負擔,及大陸M2占GDP的比重會在這幾年快速增長。

比如大陸居民的總杠杆率從2007年的45%上升至2015年的90%,遠遠超過同期企業部門杠杆率增長速度。還有從貸款規模來看,2008至2015年,大陸居民部門貸款總額占可支付收入總額的比重年均增長23%以上,遠超過大陸GDP增長速度,尤其是2009年2010年,居民部門貸款總額增長速度更是高達40%。

有研究者測算,2016年大陸居民房貸收入比達到67%(2016年居民住房按揭貸款的增長速度46%以上),相當於當前美國及日本的水準。如果按照這幾年持續快速增長速度,2019年這一比例將超過100%,並達到美國金融危機時的水準。也就是說,2008年以來大陸央行的過度寬鬆的貨幣政策,從而使得大陸企業部門及居民部門杠杆率全面快速上升,特別是居民部門杠杆率增長速度更快。所以目前的情況也會遵循這一路徑。這也意味著大陸央行的貨幣政策越是寬鬆,流入房地產市場的資金越多,大陸房地產泡沫則吹得越大。

因為,就大陸的金融市場而言,其表面上或形式上與發達市場經濟國家的金融市場沒有什麼不同,都是銀行、證券、保險、信託等等不同的市場,都是通過市場的利率機制來運行。但實際上大陸金融市場在形式上與歐美發達國家是一樣,但在實質上是不同的。歐美發達國家央行採取量化寬鬆的貨幣與大陸信貸政策寬鬆所導致的實際效果是完全不一樣的,特別是大陸金融市場的價格機制與歐美金融市場完全不是一樣。

比如大陸央行的基準利率,與發達經濟體的基準利率完全不是一個概念,發達經濟體的基準利率基本上都是資本市場的短期拆借利率或回購利率,是一種反應資金市場的短期供求關係的間接利率,它要通過利率傳導機制才能到商業銀行並對企業和居民的金融行為產生影響。

而大陸央行的基準利率,早些時候,是商業銀行的一年期存貸款利率,大陸央行對商業銀行信用風險直接定價及進行貸款額度管理,也就是大陸央行直接管商業銀行利率。在這種利率機制下,由於利率是受大陸央行管制,大陸央行既可採用嚴重實質負利率的方式侵蝕中小存款客戶的利益(比如目前國內實質利率就在負1%以上,許多時候實質負利率更是普遍),也可人為形成較高的存貸款利差(前十幾前其利差水準基本上保持在3%以上水準,而國際上這種水準只在1%左右),向以國有銀行為主導的銀行體系注入大量的實質性資源,讓國內銀行躺著賺錢。

即使是最近大陸央行要實現基準利率並軌,大陸央行逐漸地減少對貸款基準利率的關注與管制,採取LPR(貸款市場報價利率)為基準利率,但是由18家國有銀行為主導的商業銀行來出價,它們同樣不會損害自身的利益而為大眾服務。儘管這種利率價格機制在國際上有先例,但國際上報價銀行是公眾性商業銀行而不是國有銀行為主導。這就是目前大陸商業銀行可以躺著賺錢,其贏利遠好於其他行業的根本所在。

比如,2017年26家大陸上市銀行其贏利達1.49兆元(人民幣,下同),其贏利能力是大陸一般上市公司的近100倍。還有,今年上半年大陸6家最大國有銀行贏利就達到6500億,銀行業成為大陸贏利最好的行業。但是就目前國際的情況來看,銀行業都處於水深火熱之中。可見,大陸銀行業特別是國有銀行是現有制度最大獲益者。

但是,大陸金融市場的這種價格機制不改變,大陸的金融市場要想健康發展是不可能的。無論是銀行還是證券市場都是如此。但是如果金融市場這種價格機制改變,許多大陸國有金融機構就會應聲倒下。這就是當前大陸金融市場所面臨的抉擇。而現有大陸央行的量化寬鬆貨幣政策對其金融市場的國有金融機構最為有利。

當然,這次大陸央行降準及定向降準,說是支援實體經濟,降低中小企業的融資成本及增加其融資的可獲得性,但是就當前的情況來看,這些資金是否會流向實體經濟,企業獲得資金之後是否會增加投資應該是相當不確定的。

因為,由於受中美貿易戰的衝擊而導致大陸經濟增長下行壓力大增,由於國內居民債務負擔上升而消費嚴重擠出,絕大多數工業品基本上處於嚴重過剩狀態,就實體經濟而言,多數企業沒有增加投資的願望。當然,中小企業是願意獲得低成本的融資,但是這些融資是否會進入實體經濟是相當不確定的,估計更多中小企業獲得資金之後,同樣會進入房地產購買住房。

比如,2019年9月4月,上市公司*ST海馬發布公告披露8月產銷資料。公司基本型乘用車即小汽車,生產量為10,同比下降97.47%;基本型乘用車銷量為0,同比下降100%。企業出現嚴重虧損,只能出賣400多套住房來自救。其中,4月22日,*ST海馬公告稱擬出售36套上海市的房產和81套海口市的房產,總計117套。5月15日,*ST海馬再次公告擬出售部分房產,將通過招標和/或委託仲介機構按照市場價格在二手房交易市場掛出等方式公開出售位於海口市的部分房產284套。根據*ST海馬測算,擬出售房產出售後,公司預計累計實現資產處置金額約3.34億元,累計影響公司歸母淨利潤約1.7億元。

從這個案例可以看到,一家從事汽車製造業的上市公司,手中持有400多套住房,面對企業虧損,只好出售這400多套住房來彌補虧損。現在的問題是,這家汽車製造業的上市公司,是實體經濟的製造業公司,還是房地產經紀公司,為何手中會持有400多套住房?還有,這家公司所持有的400多套住房,其購買的資金從何而來?是股權融資獲得呢?還是銀行信貸獲得?可以說,其公司購買住房的資金無論是以哪種方式獲得,用這些資金購買住房是流入了實體經濟,還是流入金融資產?

還有,從這400多套住房的收益情況來看,其購買住房的淨利潤為1.70億元,其利潤率在100%以上。所以,這400多套住房肯定是投資品而消費品。公司用資金購買400多套住房目的是為投資而不是消費,因此其資金沒有流入實體經濟,而是流入金融市場。而其中最大的問題就是,如果這家公司進行汽車製造業,它根本上就無法獲得如此高的利潤。大陸不少公司(無論是上市公司還是非上市公司,無論是大企業還是中小企業)受房地產這暴利模式的驅使,它們獲得低成本的資金之後同樣會千方百計地讓其手中持有的資金流入房地產市場購買住房,而不是投資實業。

可以說,近20年來,受房地產暴利的驅使,大的企業就做房地產開發商,中小企業就大量的購買住房,幾乎很少企業不與房地產有關。比如青島的海爾與海信就是青島最大的房地產開發商。而據不完全統計,2018年大陸有一半以上的上市公司就是通過出場手中的住房來彌補其利潤減少。中小企業購買多套住房牟利也是很平常的事情了。

也就是說,儘管大陸政府對資金進行管制,不讓更多的資金流入房地產市場,但對企業把資金流入房地產市場,銀行肯定是睜隻眼閉隻眼,因為近20年來大陸房地產市場的價格只漲不跌,即使有個別城市的房價出現下跌,當地政府也會出台政策托住這個城市的房地產價格。可以說,在商業銀行看來(地方城市中小商業銀行也是一樣),只要房價一直在上漲,流入房地產市場的銀行信貸資金(無論是哪種方式獲得,其風險也是最低的)。對於銀行來說,尤其是居民的住房按揭貸款更是優質資產,更願意讓寬鬆信貸資金貸給居民流入房地產市場。

近年來大陸政府一直在強調,如何來降低實體經濟融資成本,如何來讓更多的中小企業獲得低成本的融資,如何滿足居民住房消費貸款等。但是假定融資成本降低了,中小企業也是可以獲得低成本的資金了,但是這些資金會流入實體經濟嗎?恐怕情況並非那樣樂觀。目前大陸也在學習歐美的量化寬鬆的貨幣政策,希望讓更多的低成本的資金流入實體經濟。比如今年前8個月地方債的發行額達3.9626兆元,已提前完成了2019全年地方債發行額度,也逼近2008年美國金融危機爆發後,推出的4兆經濟刺激政策規模。而從現在開始的貨幣政策會更為寬鬆,大量的資金會從銀行體系流出。

但是這些資金會流入實體經濟,而不流入房地產嗎?還有,在當前大陸的金融體系下,這些資金就不會在金融體系內循環嗎?所以,面對這些問題,如果不能夠把金融體系價格機制理順,如果不能夠讓房地產市場暴利減弱,如果不能夠用嚴格的稅收制度對房地產的投資與消費嚴格區分,那麼大陸的貨幣政策再寬鬆,都不會有好的管道讓這些資金真正流入實體經濟,而是會在金融體系內循環(包括房地產市場)。這就是當前大陸經濟中所面臨的嚴重問題。(作者為青島大學經濟學教授)

#資金 #降準 #量化寬鬆 #房地產 #銀行 #實體經濟