上個星期,日圓一度升破107日圓對1美元。一般皆認為日本的負利率政策失靈。台灣民眾更關心的應該是,日幣會一直漲上去嗎? 會不會再貶值呢? 要回答這些問題,必須先探討兩個現象,第一、日本的負利率政策真的無效嗎? 第二、在實施負利率的同時,日幣竟然還升值,這個國家究竟有什麼不為人所知的祕密?

日本今年1月29日宣佈採取負利率的當下,日幣是貶值的,沒想到二月份,日圓不貶反升,強升超過7%。升值的原因,並不應該解讀為負利率無效,而是當時全球普遍對整個經濟環境與未來景氣感到悲觀,美國無法確定景氣是否有望全然復甦;中國仍然困於成長放緩,轉型未定;歐洲的寬鬆政策力有未逮。全球似乎陷入通貨緊縮風險的憂慮。但是全球資金為了規避通縮風險,所能找到的出路,似乎只剩日圓。資金於是脫售其他主要國際貨幣而選擇日圓,促使日幣升值,負利率的貶值效果就被稀釋了。所以負利率不是沒有效果,而是形勢比人強,當大量資金湧向日圓時,負利率的力道也只能曇花一現,無法阻擋日幣升值。

為什麼日圓會成為明星避險貨幣? 什麼樣的總體基本面造就了日圓?

日本過去很長一段時間不斷地實施貨幣寬鬆政策,刺激經濟,為的就是希望帶動通貨膨脹,達到更好的經濟成長。這麼長一段時間下來,流通在市場上的貨幣基數是非常龐大的,照道理應該通貨膨脹,但是在日本卻造成通貨緊縮。因此有了世人熟悉的日本「失落的20年」。然而,審視數據,過去15年,若以日本消費者物價指數衡量,每年平均通縮率不到0.5%,相對於日本這些年來貨幣發行量的大量成長,日本的物價其實是很平穩的,15年來物價幾乎沒有變化,不應該看作大家所害怕的通貨緊縮。

這又代表什麼意思呢? 如果一個國家,15年來物價不變,而整個國家的總產出又不斷緩慢上升,代表內需並未萎縮,反而跟著慢慢地等量增長,物價才能平穩,才沒有發生通貨緊縮。

驅動日圓成為避險貨幣的原因不僅如此。日本人口老化是所有工業國家當中,速度最快的。勞動人力逐漸減少的情況之下,日本的總體投資,這二十幾年來卻持續佔GDP的20%以上,相較於美國的14%,德國的18%,是已發展國家中非常高的比例。若再論日本是全球第三大經濟體,日本的投資總額是非常龐大的。所以我們或許可以這麼說,日本總體投資持續增加的原因,是鑑於勞動人口衰退,因此積極地發展機器人學,在自動化領域大量投資,藉由人工智慧與智能技術,取代人力,使得基本面長期立於不墜,也就難怪日幣會成為全球避險的標的。我們或許也可以把日本對智能領域的投資,解讀為日本正在為下一次的崛起而正在準備,持續地累積資本,鑽研相關的工業技術、自動化、機器人等,不斷地投資與學習。

所以,日幣會再貶值嗎?

現在有兩道互斥的力量,彼此糾結,以致日幣走勢起伏不定。一道是只要全球經濟被看壞,日圓避險的價值就會浮現,資金就會往日圓跑,日幣就會升值。另外一道力量是日本中央銀行多次宣示,要將通貨膨脹率推升至2%的目標區,才會升息。所以只要通貨膨脹未達目標,日本央行就會再進行各種貨幣操作。但目前已是負利率,所以日本央行操作利率的空間將更為有限。為了讓通貨膨脹達標,日幣貶值就成為日本央行手上所剩無幾的有限方法之一。日幣貶值,將提高出口競爭力,同時讓進口產品相對變得比較貴,民眾因此轉而購買國內產品,就有可能產生通貨膨脹的效果。

但是我們可以判斷,避險需求對於日圓升值的力道,比較強,也會維持得比較久;而為了拉升通膨率而採取的貶值干預,影響較弱,也較不持久。瞭解了經濟環境與政策目標彼此之間的牽動與影響,日圓受到兩道力量不斷地拉扯,就可預期未來日幣仍將上下波動,日圓當然還有可能貶值。(本文作者為國立政治大學國貿系郭炳伸教授)

(中時新聞網)

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