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  • 朱晏民專欄-景氣擴張後期 通膨概念股勝出

     根據NBER(美國國家經濟研究局)數據,本波美國經濟景氣擴張週期截至2018年11月為止已延續了112個月,逼近史上最長之118個月(1991~2001年);美國SP500指數多頭週期截至2018年11月為止,已持續117個月,超越史上最長之113個月。 \n 儘管以經濟擴張週期過長而看空景氣,或是以股市牛市週期過長而看空股市的論點太過武斷,我們卻觀察到,往年景氣衰退前的徵兆已經開始浮現,未來這些徵兆若更加明確,我們相信美國景氣觸頂反轉的機率將會顯著提高,因此不利明年美股的多頭續航力,台股更大的衝擊恐在明年。 \n 根據NBER數據,戰後以來,美國經濟總共經歷12次的經濟週期,平均經濟擴張期為55個月,本週期卻已擴張112個月。1980年代以後,美國經濟擴張期明顯延長,最近的3個週期當中,1980年代、1990年代、2000年代等3次的擴張期分別為90個月、118個月、71個月。這3個週期的共同特性是通貨膨脹明顯低於平均水準,且聯準會的貨幣政策長期處於非常寬鬆狀態。本次的經濟擴張期同樣擁有通膨偏低與貨幣寬鬆的特性,因此本次的擴張週期偏長並非特例。 \n 往年景氣觸頂反轉的徵兆,包含:(1)殖利率曲線倒掛;(2)負債提高逐漸累積資產泡沫;(3)全球流動性趨緊;(4)經濟環境造成的金融不穩定性;(5)油價上升;(6)央行應對通膨或景氣過熱的手段太激進。檢驗上述幾點,已有3點大致符合,包含全球流動性趨緊、金融不穩定、油價攀升等,而另外的3項則尚未顯現,但已逐漸開始萌芽。 \n 統計1980年代以來,美國共發生過4次經濟衰退,而這4次的衰退前均出現過殖利率曲線倒掛現象,且殖利率曲線倒掛後約10~18個月才會進入景氣衰退期;美股則於2~17個月後觸頂轉空,目前美國10年債與2年債的利差約落在20~25個基點,預估最快將於2019年上半年出現殖利率曲線倒掛。 \n 美歐日三大央行通常主導全球的資金供給量,過去10年在三大央行同步降息或實施量化寬鬆下帶動全球的龐大資金潮。美國聯準會已於2015年12月開啟升息循環,並於2017年10月開始進行縮表,隱含美貨幣供給額正在減少。 \n 歐洲央行預估將於年底結束量化寬鬆,並可能於明年秋天開始升息。日本央行寬鬆政策雖未見轉向,但市場預期最快將於2019年第2季結束量化質化寬鬆(QQE)。綜合而言,全球流動性已從寬鬆偏向趨緊。 \n 就資產配置而言,我們看好美股優於新興市場;價值型股優於成長類股;通膨受惠股優於科技類股等。美國景氣仍處擴張期的末段,但新興市場在中國經濟已明顯放緩,以及貿易戰的衝擊下,景氣很有可能已經轉向,因此美股將優於新興市場。 \n 在來年景氣能見度偏低與資金維持相對緊縮下,市場的風險偏好將明顯下降,因此擁有穩定獲利與殖利率的價值型類股將較成長型類股能夠受到市場的青睞。在景氣走到擴張的後期,往往會帶動通膨的增溫,將有助資金逐步增配至通膨受惠類股。

  • 朱晏民專欄-貿易戰避險 4大族群有抗體

     美中貿易戰自3月開打以來,儘管對目前的實質基本面並沒有顯著的影響,卻已開始影響2018年Q4以及2019年的營運展望。以市場對台股企業獲利的預估而言,2018年整體獲利雖仍維持年初預估之年增7%左右,但2019年整體獲利卻已從年中預估之年增7%下修至目前之年增4%。展望未來,由於美中貿易戰目前看來將會是一個長期持久的過程,且貿易戰亦有可能使本波全球景氣多頭周期提早於2019年上半年觸頂,因此貿易戰避險概念族群,或不容易受景氣影響的必需消費類股將會是未來市場持續關注的重心,這包含運動休閒、醫療保健、必需性消費、公用事業等類股。 \n 隨著生活水平的提升與運動知識的普及,加上社群媒體推波助瀾,近年來逐漸塑造出運動等於流行時尚的氛圍。根據國際健康及運動俱樂部協會(IHRSA)統計,2017年全球健身房營收總計達872億美元,會員數由2014年的1.45億人,提升至1.74億人,複合成長率達6.3%,並預估2030年將可成長至2.3億人。隨著全球運動時尚熱潮持續蔓延,民眾對運動休閒活動參與度提高,將帶動全球運動鞋服消費市場規模穩定攀升,根據Statista的預估,2017~2021年運動鞋服需求複合成長率(CAGR)將達3%,整體市場規模至2021年將達2,814億美元,其中運動服飾占69%,運動鞋占31%。台灣的運動服飾與運動鞋代工廠最近幾年因應中國當地人工成本提升,早已將主要生產產能轉移至人力成本相對便宜的東南亞或非洲,恰可避開本次美中貿易戰的戰火,因此成為首選的貿易戰避險概念族群。 \n 依據聯合國統計,2017年全球60歲以上的人口為9.62億,占全球人口的13%。這個數字預計在不久的將來將快速增加,聯合國預估,到2050年全球60歲及以上人口將達21億,占世界人口25%。受到高齡化因素影響,預估2015~2020年全球醫療保健支出的年複合成長率將達4.3%,由2015年之7兆美元成長至2020年之8.7兆美元,帶動醫療照護與醫療器材供應鏈的長期發展。 \n 而依據BMI Research的研究報告指出,2017年全球醫療器材市場規模約為3,598億美元,預估2020年可成長至4,253億美元,2017~2020年之年複合成長率約5.7%。預期台灣醫療器材產業也將有新一波的成長。 \n 台灣主要的醫療器材產品包含隱形眼鏡、血壓計、醫用導管、電動輪椅、電動代步車等。另外,醫療器材若與資通訊技術結合,發展出精準醫療或高階醫材,並可透過大數據、人工智慧等技術加值應用在疾病診斷、治療與預測上,更是值得長期關注的領域。 \n 必需性消費類股經常具有高配息的特性,當股災來臨時,也是相對抗跌的族群之一!除可投資必需性消費類股相關之ETF之外,電信、超商、保全等應為台股當中較典型的生活必需族群。這些類股受景氣影響較小、產業波動幅度亦小、擁有長期穩定的營運現金流量、穩定的配息能力,因此成為場青睞的防禦性標的。 \n 公用事業等類股具有寡占且營運穩定的特性,因此也具有穩定的配息能力。包含電力、天然氣、瓦斯、自來水等公司均屬此範疇。

  • 朱晏民專欄-蘋果新產品 引領3大投資趨勢

     蘋果於9月13日新品發表會揭示了新款iPhone與蘋果手錶(Apple Watch),儘管部分產品規格已被市場預期,仍有幾項亮點或應用甚為吸睛,可作為未來投資趨勢的重要參考,包含:(1)蘋果A12仿生處理器為首款採用台積電7奈米之最先進製程的手機應用處理器,手機處理速度加快將使手機應用擴大與邊緣運算逐步成為趨勢(2)3款iPhone均強調擴增實境(AR)功能(3)Apple Watch新增生物檢測功能,為實現智慧醫療跨出一大步。 \n 蘋果本次發表的3款iPhone均搭配蘋果自行設計的A12仿生處理器,並由台積電7奈米工藝打造。蘋果官方指出,與A11仿生處理器相比,A12的圖形處理器速度提高50%,運算速度提升15%,節能效率提高50%。A12仿生處理器的新一代神經網絡引擎多達8顆,每秒可以處理5萬億次操作,相比A11的2個神經引擎及6,000億次操作高出許多,因此蘋果官方宣稱,A12的即時機器學習技術將改變消費者看照片、玩遊戲及AR等使用者體驗,藉此看出手機的應用範圍與深度將因A12而持續擴大。 \n 除此,隨著來年人工智慧(AI)逐漸成熟,且5G開始大量商業化,萬物連網的浪潮將產生較目前4G時代更多的資料處理需求,帶動邊緣運算(Edge computing)已逐漸受到市場重視。邊緣運算的概念主要是在終端裝置端(Edge)直接對龐大訊息先做擷取、過濾與處理,並對另外一端的裝置端做出回饋與反應,不用讓所有資料上到雲端,以期在資料量逐漸龐大、重視資訊即時處理傳輸的未來,更能夠有效率地處理資訊,以減少事事上傳雲端所帶來的時間遞延與資料傳輸/儲存的成本,而7奈米(或更先進製程)打造的A12將可勝任未來邊緣運算的需求。 \n 另外,AR已成科技大廠新戰場,蘋果也相當重視相關技術開發,且從本次新發布3款iPhone均強調AR功能即可窺知。蘋果官方指出,後置相機的AR功能將可以更快速偵測場景中的平面,讓使用者能立即投入引人入勝的擴增實境體驗,特別是需要大量繪圖處理效能的3D遊戲;前置相機的AR功能將可利用多款app,創作出各種豐富且充滿細節的背景及3D效果。而事實上除了手機之外,蘋果還投入智慧眼鏡和其他穿戴式裝置的研發,意味蘋果正為AR開啟一個新的時代。 \n 本次發表會最令市場驚豔者實為Apple Watch。新款Apple Watch除了螢幕變大,且更窄邊框之外,也增加了心電圖、心律等相關顯示,且更有偵測跌倒等功能,同時可連結智慧家庭與醫療機構作為醫療資訊的判斷,並獲得美國FDA核准,成為首款取得心電圖(ECG)數據的消費性電子裝置。對蘋果來說不僅使Apple Watch的未來銷售量看旺,更使更多消費者因Apple Watch而進入蘋果的龐大生態體系,藉此獲得更多來自服務業務上的收入。 \n 我們預估Apple Watch出貨台數將由2017年的1,400萬台提高至2018年的1,800萬台。蘋果目前的服務性收入占營收比重為15%,目標將是2年後達到20%以上。對市場而言,新款Apple Watch將使物聯網正式進入醫療應用的時代,未來相關智慧醫療的應用或商機值得市場發掘。

  • 朱晏民專欄-中美貿易戰 次產業受惠

     美國於今年3月23日對全球主要國家之進口鋼鋁徵收懲罰性關稅後已正式啟動全球貿易大戰。儘管市場多將重心擺在貿易戰的受害產業,若能因美中貿易戰而漁翁得利者,亦值得持續追蹤。 \n 美中貿易戰目前看來將會是一個長期持久的過程,除了兩國之間的領導者均屬強硬派之外,兩國更著眼於長期經濟與國力的博弈,有輸不得的壓力。既然貿易戰將很有可能演變成持久戰,因此全球製造業供應鏈大幅度調整下所帶動的轉單效應將是值得關注的議題。根據Oxford Economics的預估模型,中國對美國出口當中約有2/3將會轉而出口到其他國家。另一方面,由於很多亞洲國家均屬中國製造供應鏈的一環,儘管短期容易因中國出口萎縮而間接導致出口至中國許多中間財與資本財的亞洲國家或廠商遭受衝擊,中長期而言,貿易戰導致的製造業遷徙與轉單效應,將使部分亞洲出口國或出口對手受惠。 \n 其中,若同時符合以下幾項條件者將具有受惠美中貿易而轉單的潛在機會,包含:(1)屬於500億美元、潛在2,000億美元,以及其他的潛在課稅清單範圍者;(2)與中國廠商屬於競爭對手者;(3)廠房主要設於台灣、美國、東南亞等非中國地區者。這些潛在的受惠次產業,包含:塑化(因部分廠商在美國設廠)、鋼鐵(因部分廠商在美國設廠)、紡織與運動鞋(因部分廠商設廠於台灣與東南亞)、LCD(廠商主要設廠於台灣)。未來美國若加碼額外的2,000億美元課稅清單,對整體電子產業生產供應鏈的轉移更值得關注。另以資金流向角度觀察,既然貿易戰的不確定性首當其衝者為出口相關廠商,在市場趨避風險考量下,以內需為主的次產業將因此容易獲得資金的青睞。 \n 儘管美中貿易戰下將同時有受害與受惠的國家或廠商,拉高到更高的層面來觀察,雙方貿易戰導致進口商品價格提高將潛在影響消費者的需求與國家的經濟表現,因此對長期經濟的殺傷力亦不可謂不重。根據Oxford Economics的預測推估,如果美國第二輪對中國的2,000億美元清單懲罰性關稅生效,而中國亦跟進報復下,對2018年、2109年與2020年的全球經濟成長率之減損影響分別為0.04%、0.29%與0.15%。我們認為,上述的預測僅考慮貿易戰對經濟影響的靜態分析,若考慮到全球複雜供應鏈的蝴蝶效應、不確定性升高使廠商放慢資本支出,以及非關稅報復手段的殺傷力等,對長期經濟的影響或許會更加深遠。 \n 儘管如此,截至今年第2季為止,美國的經濟動能仍維持強勁,非美國以外的國家則出現不同程度的放緩,而經濟放緩最明顯者首推新興拉美與歐非中東等地區,新興亞洲地區則呈相對輕度的放緩。因此就跨國投資的角度來看,欲避開貿易戰風險,仍應以美股為最優先的考量,且以美國的小型股(相對於大型股)、或服務類股(相對於製造類股)為主。

  • 朱晏民專欄-蘋概股吸金 台股多頭行情有撐

     自中美貿易戰7月6日正式開戰以來,台股已由近期底部反彈近500點,且7月19日台積電法說釋出高階智慧型手機好轉的正面訊息下,激勵蘋概股出現跌深反彈,因此增強市場做多氣氛。同時也因為貿易戰利空出盡與智慧型手機需求好轉,帶動國際資金自7月6日以來迄今已回補台股225億元,今年以來累計賣超金額則由2,655億元降為2,430億元。在國際資金持續買超支撐,以及蘋概股可望重演每年9月蘋果新機發表前的價值回升行情下,將有助台股維持多頭走勢。 \n 國際資金在第3季之前具持續回補台股的誘因,主因台韓出口動能在今年4月份落底後,5~6月已微幅回溫,而預估第3季在蘋果新款iPhone拉貨動能較去年來得強勁的情況下,台韓出口動能將會開始增強。台韓出口動能為衡量亞洲新興市場景氣強弱的領先指標,此數據在2017年9月觸頂回落後,觸發國際資金持續性賣超整體亞洲新興市場。 \n 蘋概股每年9月蘋果新機發表前3~6個月通常啟動價值回升行情,尤其在企業獲利動能逐季轉強的基本面支撐下,皆會帶動本益比的提升。以蘋果供應鏈的機殼廠為例,當淡季或獲利動能轉弱時,本益比通常僅交易在7~8倍;而當旺季來臨或獲利動能轉強時,本益比則會提升至10~12倍。 \n 類股而言,預估下半年獲利動能逐季好轉或評價偏低的族群將是扮演多頭的重心,而下半年獲利動能逐季轉弱或評價偏高的類股恐將面臨獲利了結的賣壓。由於中期獲利動能的強弱往往會主導個股評價的變化,因此下半年獲利動能逐季增長者將享有評價提升的空間;反之,下半年獲利動能逐季轉弱者恐將面臨評價下修的窘境。 \n 根據目前市場共識的獲利預估推測,今年下半年獲利逐季增長的族群主要包含:散熱、雲端資料中心、觸控、NB組裝、機殼、IC封測、工業電腦、光學鏡頭、PCB等科技股,以及自行車、生技醫材、汽車零組件等非科技股。而下半年獲利動能逐季轉弱的類股主要為被動元件、矽晶圓、電競、記憶體等科技股,以及工業自動化、成衣加工、運動鞋、塑化等非科技類股。這當中部分類股現階段依然是市場追逐的焦點,但在下半年獲利動能轉弱下,評價恐將面臨天花板的效應。 \n 評價而言,目前PB相對過去5年平均PB,折價最明顯的次產業主要為機殼、工業電腦、NB組裝、面板、蘋果iPhone組裝等。非科技股當中,目前PB相對過去5年平均PB,折價最明顯的次產業依序為自行車、成衣加工、運動鞋、生技製藥、運輸、汽車零組件、食品、壽險、水泥等。在上述評價偏低的次產業當中,我們相對看好NB組裝、蘋果iPhone組裝、PCB相關、運動鞋、生技製藥、汽車零組件、壽險、水泥等。

  • 朱晏民專欄-AI、5G族群 可伺機增持

     儘管美中貿易戰、半導體產業第3季展望不佳、智慧型手機換機潮延長、國際資金持續流出、聯準會貨幣政策偏向緊縮等諸多利空限制台股短線上檔空間,在智慧型手機之後,科技股在未來2~3年將因AI與5G等基礎建設的逐漸成熟下,將迎來一波殺手級應用的大爆發。因此長線投資人可趁系統性風險回檔,伺機增持AI與5G相關受惠個股。 \n 2016年1月20日,被視為全球經濟風向球的「世界經濟論壇」(WEF)於達沃斯年會登場。這場論壇集結兩千多位各國政要、菁英、富豪與銀行家,其中經濟論壇(WEF)創辦人兼執行主席施瓦布(Klaus Schwab)指出,整個世界將從無所不在的行動網路,體積更小、價格更低、功能更強大的感測器,到人工智慧和機器學習,各種新科技不斷演進、突破和融合之下,正在形成新一波的第四次工業革命。 \n 同時,我們也認為隨AI與5G的技術逐漸成熟並邁向商業化下,將帶動萬物連網的世界,進而衍生出各種新型態的應用,諸如:自駕車(車聯網)、智慧製造(機器聯網)、智慧理財顧問等。 \n Nvidia於今年5月科技論壇上展示最新的高速運算第二代伺服器DGX-2,其運算能力已較半年前的第一代再成長10倍,速度驚人,即以第一代伺服器需耗時15小時的工作任務,改用第二代伺服器DGX-2只需1.5個小時便可完成。目前一台Nvidia最新伺服器DGX-2人工智慧運算能力,已相當於15個標準伺服器機架合起來的運算速度,且前者所需的空間僅後者的1.7%;前者營運所需用電量更僅後者的5.6%。同時第二代伺服器DGX-2內含81,920顆GPU核心,有20億顆電晶體,目前是全球最大的人工智慧GPU伺服器。 \n 除此之外,Nvidia也發下豪語,宣布Nvidia人工智慧的效能將於2028年再較目前成長10倍。而這背後主要依賴半導體微縮製程持續的演進。台積電7奈米將於2018年下半年進入大量生產,5奈米將於2020年進入大量生產,屆時演算速度更快的AI晶片將會陸續問世。因此AI趨勢爆發下的受惠者首推半導體類股,尤其是先進製程領先的大廠。 \n 2008年金融海嘯以來,半導體類股已發生過兩次的價值重估行情,第一次為2013~2015年的智慧型手機高速成長期,第二次已從2016年開始,且延續到目前,背後的驅動因子主要來自AI。由於AI趨勢將提供半導體龐大的商機潛力,由此支撐半導體類股將延續價值重估行情不墜。 \n 另外,5G時代的網路具有三大特色,首先是聯網速度將從4G時代的100M bps,大幅提升至5G時代的1G~10G bps,速度將是目前的4G的10~100倍。 \n 其次,傳輸延遲度將大幅降低,因此未來龐大的海量數據將必須仰賴更高速的傳輸網路,由此可以預見未來因應5G所帶動的網路設備採購商機與規模將相當驚人。

  • 朱晏民專欄-蘋果、5G 可望成下半年顯學

     今年以來國際資金大幅調節台股,賣超台股金額達1,540億元,且以科技股為賣超重心(賣超2,209億元),同時卻反向加碼傳產股與金融股(分別買超479億元與190億元),其實拉長時間來看,國際資金「出電子,進非電子」的投資策略已延續近一年之久。 \n 國際資金自2017年下半年開始調節科技股,主因蘋果iPhone 8與iPhone X銷售不佳,今年3月與4月分別又因川普掀起貿易大戰與台積電調降財測,更加速國際資金調節的壓力。儘管上述三項利空已相當程度反映,但川普貿易大戰歹戲拖棚、蘋果新款iPhone生產遞延等利空仍待釐清,預期7月之前應難激勵外資回頭大買科技股,限制台股指數上漲的空間。 \n 5月29日美國再度宣告對中國祭出500億美元的課稅清單,並將於6月15日之前公布;且美國將加強對重大技術實施出口管制,並擬於6月30日前公布,川普的髮夾彎貿易大戰似乎對以出口為主的科技股仍存在相當的不確定性。 \n 另近期市場再度盛傳下半年蘋果的新款TFT機種iPhone量產時間可能再度遞延,並由原估計之落後OLED機種1個月延長至2個月,市場擔憂似乎是2017年下半年情景再現,由此影響下半年最終iPhone的銷售量。 \n 而國際資金今年大買以塑化股與紡纖股為主的傳產股,這兩者買超金額分別占傳產股之47%與20%,主因今年以來油價大漲2成,不僅帶動塑化產品利差擴大之外,亦顯著提升煉油利差的潛在獲利空間。而塑化上游報價走勢轉強,也間接帶動紡織纖維類股搭上漲價的列車。 \n 展望未來,油價的後市仍將影響國際資金加碼傳產股的意願,而6月22日之OPEC會議協議結果,以及委內瑞拉是否遭受川普的經濟制裁等兩大事件將影響油價是否續強。2017年以來因OPEC主導原油減產協議,加上市場需求強勁,已帶動西德州原油由協議減產前之每桶45美元飆升至目前之每桶70美元,若6月份的OPEC會議維持減產將有利油價表現。另委內瑞拉目前單日之原油產量為140萬桶,占全球原油單日產量1億桶之1.4%,若遭受美國經濟制裁將有利油價後市。 \n 國際資金今年也大買金融股,主因美債殖利率上揚所致。隨通膨持續增溫,市場共識預期美國聯準會今年升息次數已由年初之3次提升至目前之4次,帶動美國10年期公債殖利率由2.4%提升至3%附近,有助壽險業之債券再投資收益。此外,受惠美元短天期利率上揚,銀行業之美元放款及投資部位淨利差亦因此擴大。6月12~13日之聯準會利率會議,以及每個月的通膨數字將影響殖利率後市,進而影響外資加碼金融股的態度。 \n 綜合而言,我們認為全球經濟成長力道雖然趨緩,景氣未見反轉。短線市場趨勢雖仍較有利於傳產及金融類股,但下半年隨著科技產業進入旺季,蘋果對各項產品線的低價策略可望刺激買氣;加上5G及AIoT(AI+IoT)應用帶動的長線需求將從明年起顯現,國際資金可望回流科技類股。投資人可利用淡季布局受益於上述趨勢的相關個股,下半年類股表現可望不再局限於具漲價題材的次族群。

  • 朱晏民專欄-靜待電子股修正後 布局績優股

     國際資金今年對亞洲新興市場呈現先買後賣,起初於1月份單月大幅加碼94億美元,然2月份迄今則轉而減碼,且減碼金額高達214億美元,也使得今年以來轉為淨賣超120億美元,已占去年全年淨買超215億美元之56%。而國際資金本波的減碼主要以台灣與南韓兩個市場為主,兩者各占總減碼金額之41%與26%。 \n 根據追蹤國際資金長期布局亞洲新興市場的經驗,台韓(台灣與南韓)出口數據、聯準會貨幣政策、當地政府政策、貿易爭端、地緣政治等五大變數均會影響國際資金在亞洲新興市場布局的態度,其中台韓出口數據攸關區域市場經濟的強弱,通常是左右國際資金中期布局的重要指標。 \n 聯準會貨幣政策則影響美國與亞洲新興市場兩地的利差變化,進而影響美元指數與國際資金的短期布局方向。亞洲各國政府的政策攸關長期經濟的轉型或發展,因此也成為國際資金長期關注的要素。 \n 另貿易爭端與地緣政治則是國際資金相當關注的非經濟層面變數,尤其川普今年以來持續挑起貿易爭端,對以出口導向為主的亞洲新興市場更是重中之重。而兩岸關係與朝鮮半島等地緣政治問題更容易牽動國際資金短期最敏感的神經。 \n 儘管國際資金曾於今年1月大幅度買超亞州新興市場,但拉長時間來看,其實國際資金早已於2017年下半年即開始調節亞洲新興市場,推測台韓兩地出口數據的轉弱可能是關鍵原因之一。 \n 台韓出口增速自2017年9月見高峰後即開始轉弱,並延續至今,而蘋果iPhone 8與iPhone X銷售不佳應為關鍵影響因素。台韓出口年增率於2017年9月為21.6%,2018年3月僅剩10.4%。 \n 展望未來,我們預估第2季之前因iPhone銷售仍不見起色,推估台韓的出口增速應會維持在相對低檔,因此國際資金對亞洲新興市場減碼的壓力應難以解除。 \n 但隨著2018年下半年新款iPhone發表,我們預估在新款6.1吋的TFT機種將因高性價比而引起更大的換機需求下,下半年iPhone的出貨增速應會明顯轉強,由此推動台韓的出口增速轉強,進而吸引國際資金再度回籠。 \n 此外,美中貿易大戰後續的發展則持續牽動國際資金短期的動向。儘管國際資金今年以來早已自2月份開始減碼,4月卻因貿易爭端而出現加速減碼的現象。 \n 美國商務部4月16日下令禁止美國企業販售零組件給中興通訊,引發市場對美中貿易戰可能惡化的擔憂(市場預期最壞情況恐擴散至華為、聯想、蘋果等),連帶拖累美國、中國與台灣的科技股同步出現重挫。 \n 儘管美中貿易戰未來如何發展仍存在不確定性,市場將會初步觀察以下幾個關鍵時點:5月15日美國就美中貿易戰將召開公聽會,5月22日就聽證會內容進行辯論,6月初則決定是否實施。 \n 整體而言,由於第2季之前國際資金調節亞洲新興市場的壓力仍大,建議以佈局高殖利率成分股,以及免於美中貿易戰波及的內需股為主。倘若美中貿易戰落幕,且未波及中興通訊以外的國際大廠,則可伺機回補備受貿易戰牽連而遭錯殺的相關科技供應鏈。

  • 朱晏民專欄-多空交戰 台股上漲空間有限

     我們研判股市依然維持長多,主因整體經濟成長未到盡頭,且景氣反轉下滑的領先指標迄今尚未出現。中期而言,由於未來一季多空訊息雜陳,預期台股恐呈震盪整理的機率為大。 \n 儘管指數空間不大,惟個股表現卻因業績優劣或殖利率高低而呈現明顯差異,建議多加關注半導體(專注於高速傳輸趨勢)、蘋果iPhone(專注於TFT新款機種)、資料中心、汽車節能(專注於節能減碳與自動駕駛)、塑化(專注PTA與ABS)、金融(受惠殖利率揚升之壽險業)、機器人、高殖利率族群等。 \n 美國本波景氣步入復甦週期以來,截至2018年3月已達104個月,雖已逼近史上最長之120個月與第二長之106個月,惟經濟復甦是否到頂,並非由「時間長短」來決定,而應是觀察景氣反轉下滑的領先指標是否已經出現,這包含: \n (1)美國殖利率曲線倒掛,(2)美國重型卡車銷量觸頂反轉。(3)台灣外銷訂單步入收縮週期。截至目前,上述三項領先指標均未現身,隱含整體經濟成長仍處擴張階段,將支撐整體股市維持長多格局不變。 \n 由於未來一季多空訊息雜陳,預期台股恐呈震盪整理的機率為大。多頭因子包含「中國手機需求開始回溫」、「半導體類股延續價值重估行情」、「美國聯準會升息利空出盡」。空頭因子包含「全球貿易戰」、「市場觀2018年第1季財報」、「A股正式納入MSCI新興市場的資金排擠」。 \n 中國手機庫存截至目前已調整3~4個季度,帶動全球整體IC設計廠的庫存天數已降至平均水準之下,配合年度新機發表,預期3月以後將有一波手機零組件的庫存回補潮。全球IC設計廠的庫存天數於2017年第4季已降至68天,低於5年平均水準之71天。我們預估2018第2季整體安卓智慧型手機出貨量應有季增10~15%的水準,優於2017年同期的季減12%。 \n 台灣外銷訂單的強弱,通常可作為研判未來企業獲利調整方向(上修或下修)的領先指標,且通常領先約3~6個月。台灣外銷訂單年增率(3個月移動平均)於2018年1月來到16.1%高峰後,2月已轉而下滑至11.7%,這隱含未來3個月台股企業獲利可能暫無驚喜,或暫無明顯上修的機會,而在缺乏此利多催化劑下,研判台股指數上漲空間有限,除非外部環境出現優於預期的表現。 \n 受惠中國手機開始回補庫存,以及高效能運算等多重應用將提供龐大商機,我們持續看好半導體類股,尤其專注於高速傳輸趨勢者。另我們看好下半年蘋果iPhone的新款TFT機種,將因價格優勢而激發更多用戶的換機需求,因此,在TFT新款機種滲透率較大的供應商將是首選。 \n 非科技類股部分,我們則看好汽車零組件、塑化與金融類股。汽車零組件的焦點在於節能減碳與自動駕駛的長期趨勢;塑化類股則看好PTA與ABS的利差擴大潛力;金融股則相對看好受惠美國長期殖利率揚升之壽險類股。另高殖利率成分股每年4~8月這段期間股價表現往往優於大盤,且相對大盤有平均3.8%的超額報酬,尤其在未來一季多空不明的環境下容易成為資金的避風港。

  • 朱晏民專欄-資金、信心可望轉正面 支撐台股向上

     德國股神科斯托蘭尼曾以「老人與狗」的故事,來解釋經濟與股市的關係。老人代表經濟,小狗代表股市,這隱含只要整體經濟維持在復甦的軌道上,儘管股市在短中期可能與經濟背道而馳,只要經濟成長未到盡頭,股市依然維持多頭。 \n 美國本波景氣進入復甦周期以來,截至3月已達104個月,雖已逼近史上最長之120個月與第二長之106個月,但經濟復甦是否到頂,並非由「時間長短」來決定,而應是觀察景氣反轉下滑的領先指標是否已經出現,往常景氣上行的勢頭結束前通常伴隨「通膨攀上高峰」,因為通膨攀上高峰將使央行加快升息腳步,最終使景氣轉弱。 \n 截至目前,美國1月核心個人消費支出(PCE)維持在1.5%的年增率,且較過去3個月呈現持平,隱含通膨並未出現加速的現象。除此,「債券信用利率」目前亦沒有擴大的跡象,顯示經濟基本面依然健康。 \n 除此,儘管美國本波經濟復甦周期已遠超過長期平均(過去150年以來總共歷經33個景氣循環,平均長度為33個月),但就目前全球主要國家而言,本次的復甦周期較歷史平均為長者僅有美國、英國與澳洲,其餘國家(包含法德日加等國)的復甦周期不是與平均相當,就是較平均為短。整體而言,我們綜合判斷整體景氣依然維持在復甦的軌道。 \n 2月初全球股市的重挫,主要反映美國1月薪資成長率過高,因為市場將此數據預先解讀為「聯準會可能加快升息腳步」,此即影響股市的「資金面」利空。但我們認為,1月薪資的增長對通膨的帶動效果應屬短暫,主因本次薪資增長的跳升主要來自一次性的因素,包含最低工資的調升、一次性紅利獎金的發放。 \n 除此之外,影響股市的另外一項因素則是「信心面」,而信心面的優劣主要來自於「企業獲利的預期」。 \n 由於美國最新公布的去年第4季企業財報普遍優於預期,帶動市場再度上修企業獲利水準。美國SP 500 指數成分股中,78%的企業財報優於預期,且整體2017年第4季企業獲利較預期增加3.7%。 \n 就台股展望而言,由於目前資金面偏向利空,而信心面偏向利多,因此短期將維持整理格局;3月下旬起,因為資金面與信心面有可能同步轉為正面,有助屆時台股向上動能。 \n 2月初以來,因擔憂聯準會加快升息,國際資金已連續5周賣超台股達1,200億,今年以來迄今轉為淨賣超400億元。而聯準會下次會議定於3月20~21日,若確定升息1碼,且維持當年度升息3次的目標,預估應有機會使目前觀望的國際資金再度回流,隱含3月中旬以後資金面將轉為正面。 \n 就信心面而言,由於3月份開始將陸續有更多基本面的正面訊息,有助支撐市場作多的信心。根據我們產業調查,因中國手機庫存已調整3~4個季度,整體IC設計的庫存天數已降至平均水準以下,配合年度新機發表,預期進入3月以後將有一波手機零組件的庫存回補潮,受惠產業包含晶圓代工、IC設計、行動式記憶體、被動元件、手機鏡頭等。 \n 其次,塑化產品(包含PE、PP、PVC等)目前的庫存亦已回到低水位,預期隨3月起步入季節性旺季,加上印度與中國等新興市場的PMI指數維持穩健擴張下,將支撐塑化原料的需求。

  • 朱晏民專欄-半導體、蘋概股 扮台股成長雙引擎

     過去兩年因美國處於不錯的經濟成長、低通膨預期與低利率環境,恰符合經濟學上所謂的「金髮女孩經濟(Goldilocks economy)」,因此提供股市維持多頭的溫床。展望今年,儘管市場共識美國經濟應將維持中等程度的增長,但在通膨預期轉強,並帶動聯準會升息速度加快下,今年多頭的步伐恐怕會較往年顯得蹣跚,且波動加大亦將成為常態。 \n 美國股市近期出現閃崩,並帶動全球股市同步出現重挫。歸咎原因在於幾項: \n (1)美國1月份平均時薪年增率2.9%,創8年半以來新高,增強市場對今年聯準會升息的預期由2~3碼提高至3~4碼。 \n (2)美國長天期公債殖利率自去年12月快速跳升,且今年以來的速度更是有增無減,市場在債市獲利了結的態勢蔓延至股市。 \n (3)近兩年美股波動率處於極低水準,隱含市場已相當習慣多頭的環境,只要出現超乎預期的利空,股市波動度攀升將可預見。 \n (4)修正之前美股的席勒本益比(PE)高達30倍,儘管低於2000年網路泡沫當時之44倍,卻遠高於歷史平均水準之17倍,評價過高容易引起市場藉機獲利了結。 \n (5)程式交易以及ETF被動型基金盛行下,多殺多造成恐慌情緒蔓延。 \n 由於全球股市本次重挫的導火線主要來自通膨預期的增溫,並非基本面的轉差,或金融面的泡沫破裂,因此,本次的修正應可視為多頭的良性回檔,而非中長期空頭的開始。 \n 展望台股,受惠全球景氣維持復甦、企業獲利維持擴張,加上中性評價與優渥殖利率的優勢,研判台股中長期仍將維持多頭格局不變。台股目前股價淨值比(PB)約1.61倍(修正前為1.72倍),低於過去10年平均之1.65倍;台股目前PE約15.4倍(修正前為16.4倍),低於過去10年平均之16.5倍。台股目前殖利率約3.8%。 \n 就景氣循環的角度觀察,我們認為,本波景氣雖已進入擴張周期的末段,「衰退風險」的訊號並不明顯。 \n 依據美國國家統計局分析,過去150年以來美國總共歷經33個景氣擴張循環,平均長度為33個月,最長為120個月,其次為106個月,而本波景氣自2009年6月開始步入擴張期以來,截至2018年2月已達103個月,儘管已逼近史上第二長的經濟擴張周期,但就此斷定今年景氣即將步入衰退的言論應太過武斷,更何況以我們長期觀察景氣的經驗,在景氣步入衰退前的6個月內,「景氣領先指標年率會轉為負數」或「擴散指數會降至30%以下」。 \n 截至2017年12月,前者維持正數,且過去1年已由2.5%擴張至5.7%。後者的數值為90%,隱含所有的經濟指標當中有90%的比率均符合景氣擴張的條件。 \n 就企業獲利的角度來看,由於半導體與蘋概股將扮演台股今年獲利增長的雙引擎,預估今年整體獲利將年增8%,儘管全球資金緊縮不利股市評價的擴張,獲利的增長將提供多頭延續的重要柴火。 \n 我們預估,今年半導體族群獲利將年增16%,成長動能主要來自高性能運算、物聯網與汽車電子;預估蘋果供應鏈今年獲利將年增18%,成長動能將來自蘋果今年下半年新款iPhone的換機需求,由此帶動今年iPhone出貨量將由去年之2.17億提高至2.4~2.5億支,年增11~15%。 \n 且新款iPhone將使手機內涵價值提升,進而增強供應商的產值與獲利貢獻,包括:3D感測功能滲透率之擴大、電池軟硬板滲透率之擴大、金屬機殼與天線的升級等。

  • 朱晏民專欄-科技股利空已出 淡季找買點

     科技股近期遭遇iPhone X砍單與中國智慧型手機需求疲弱雙重利空打擊,股價表現相對疲弱,加上去年底迄今台幣兌美元最大升幅近2%,匯損陰霾更逼迫資金暫時退出科技類股,並轉進原物料或內需類股。考量短期科技業的利空已大多反應在相關供應鏈股價上,投資人不妨利用產業進入淡季時尋找逢低布局的機會。 \n 原因在於2018年,可能才是蘋果iPhone的真正超級換機周期,今年下半年新款TFT機種的銷售前景可望再度驅動資金回頭擁抱蘋果iPhone供應鏈。此外,儘管中國智慧型手機銷售不佳,但出貨量谷底應落在第1季底或第2季初。 \n 去年第4季雖為iPhone出貨旺季,但因iPhone 8/8 plus產品定位不明,且iPhone X價格過高,導致市場預期iPhone的第4季出貨量可能有下修的疑慮,加上第1季步入銷售淡季,因此引發市場保守看待蘋果iPhone供應鏈短期展望。 \n 儘管iPhone銷售雜音多,但蘋果iPhone的第4季出貨量應有機會達到8,000~8,500萬支,符合預期,且優於前一年之7,700萬支,年增率為4%,主因是舊的iPhone 7系列在降價後之出貨量逆勢增加,抵銷iPhone 8/8 plus銷售不佳的影響。 \n 對於今年第1季展望,目前預估整體iPhone出貨量應可達5~6千萬支,主因淡季銷售下滑使然,但若與前一年同期之5,200萬支相比,年增幅度約6%,銷售動能較前一季微幅加溫。同時對於2018年全年展望而言,我們目前仍維持2.45億至2.55億支的看法,相較前一年之2.1~2.2億支,年增幅度近15%,優於前一年之年增1%。 \n 因近期蘋果供應鏈股價已持續反映銷售不佳的利空,若評價修正至合理水準,市場可望將注意力轉至下半年新款iPhone的潛在銷售潛力,畢竟iPhone X寬螢幕與Face ID(3D感測)的新穎設計,在2018年仍以蘋果iPhone占據領先地位,其餘安卓(Android)手機廠均無法與之匹敵,尤其以我們預期下半年新款iPhone可能推出價格更具競爭力的TFT機種下,屆時蘋果將可能囊括更多中高階手機的市占率。 \n 儘管多數的Android手機廠已進入3D感測的開發階段,目前技術仍不成熟,預估需待2019年以後此項技術才有可能趕上蘋果iPhone。 \n 根據調查,中國主要手機品牌華為、OPPO、VIVO整體出貨量去年第4季季減8%,其中OPPO與Vivo的第4季出貨量季減幅度更分別達16%與26%,跌幅驚人。 \n 但根據供應鏈了解,11~12月的訂單下修應不容易再發生,並預估今年第1季的中國品牌手機的出貨量應與去年第4季呈現持平或小幅衰退,隱含中國智慧型手機銷售谷底應處於第1季底、第2季初附近。 \n 除此,往年中國品牌手機廠通常於4~5月推出年度新款機種,因此推估本波中國手機的庫存修正最慢將於第1季末接近尾聲,並迎來新款機種的備貨訂單。

  • 朱晏民專欄-蘋概股短線修正 僅是歷史重演

     11月中下旬以來,因iPhone X銷售出現雜音,蘋概股表現相對弱勢,因而拖累科技股與台股表現。根據蘋果3年一次龐大換機潮的經驗,蘋概股總是在蘋果正式發售iPhone新機前後開始出現獲利了結賣壓,但若後續的實際銷售數據優於預期,或使用者評價正面,往往帶動蘋概股再度成為市場追逐的主流,我們認為近期蘋概股的修正應僅是歷史的重演。 \n 此外,我們相對樂觀看待明年下半年新款iPhone的龐大換機效應,認為市場因新機規格改變有限而看淡2018年銷售的看法過於保守。 \n 我們認為2018年才是蘋果iPhone的真正超級換機週期,主因看好明年下半年新款TFT機種的銷售將大幅優於市場預期;其次,則是蘋果的機海戰術將有效獲取更高的市占率。 \n 另我們預期蘋果在明年下半年會推出3款新iPhone,分別是6.5吋與5.8吋的OLED機種,與6.1吋的TFT-LCD機種。我們相信這3款新iPhone機種均與iPhone X相同,配備Full-screen設計與TrueDepth Camera(前置3D感測)。 \n 6.1吋的TFT-LCD機種因售價可能訂於649~749美元,相較OLED機種的999美元以上,價格上的優勢將有機會激發更多用戶的換機需求,並滿足前一次iPhone 6/iPhone 6S所累積的超過3億支iPhone用戶的換機需求。我們目前預期TFT機種將占明年下半年新款iPhone出貨占比之45%,優於市場預期之30%。 \n 同時,在蘋果機海戰術的攻勢下,我們預期iPhone將在2018年的中高階手機市場獲取更多的市占。 \n 綜合而言,我們預估2018年全年iPhone出貨量可達2.45~2.55億支,年增15~20%,且優於市場共識之2.40億支。 \n 儘管我們也認為明年下半年推出的3款新iPhone規格與今年的iPhone X差異不大,但對零組件而言卻享有內容價值提升,或滲透率放大的正面效果,如:金屬框規格升級、電池軟硬板升級、天線升級、配置TrueDepth Camera的機種由1款提升至3款等。 \n (1)金屬框規格升級:我們預測明年下半年新款iPhone為改善傳輸品質,金屬框將由更多部件組成(iPhone X為4件),在金屬邊框設計與機殼組裝複雜度提升下,加上明年下半年配備AMOLED與不鏽鋼金屬框的新款iPhone將增至2支 (相較於今年僅1款iPhone X),故蘋果將需要更加仰賴金屬框與機殼組裝廠。 \n (2)電池軟硬板升級:我們預測明年下半年新款iPhone的電池軟硬結合板(RFPCB)產值將強勁成長40~50%,關鍵在於2018年下半年新款iPhone當中,採用L型電池機種將由1款增至2款。除此,所有新款iPhone的電池容量均會提升,有利整體平均單價再度提高。 \n (3)天線升級:我們預測明年下半年新款iPhone的LTE傳輸速度將會大幅提升,因此天線將會需要升級。同時與PI相較下,採用LCP材料的LTE天線在高頻、耐熱與抗潮下有更好的表現,因此我們預期明年下半年新款iPhone每台與iPhone X一樣,將配備2個以上的LCP LTE天線模組,以滿足4x4 MIMO的高規格需求。 \n (4)TrueDepth Camera:我們預期所有明年下半年新款iPhone均將捨棄指紋辨識,而全數採用臉部辨識新功能,即配備TrueDepth Camera的機種將由今年的1款增至3款。 \n 此改變可望讓全螢幕設計與TrueDepth Camera/臉部辨識/Face ID/AR應用的整合使用者體驗創造所有新機種的差異化競爭優勢。對於提供TrueDepth Camera的相關供應商而言,所接獲的新款機種訂單量將是今年iPhone X的3倍以上。除此,TrueDepth Camera將會滲透到平板電腦與其他安卓手機陣營。

  • 名人觀點-大陸經濟明年政策可能趨緊

     中共19大已於10月25日風光落幕,經此一役,習近平成功地奠定了繼鄧小平之後大陸最有權勢領導人的地位。在大陸國力蒸蒸日上之際,我們相信權力已定於一尊的習近平,未來在對內與對外政策上均將有不同於以往的作法。 \n 在經濟方面,我們認為習近平將進行真正的、困難的改革,其要者包括去槓桿、經濟轉型與環境保護。 \n 值得注意的是,改革雖有益於大陸經濟的長期發展,卻不利於短期的成長,這也可能是未來全球景氣,尤其是新興市場的逆風。 \n 在2008年金融海嘯之後,大陸為救市而長期採取擴張的財政與貨幣政策,亦因而累積了諸多經濟難題,其包括地方政府與國有企業債台高築、重工業過度投資與產能過剩、房價過高與環境汙染。 \n 有感於這些沉痾勢將成為大陸長期發展的隱憂,習近平在2012年就任總書記不久,即提出一連串深刻、宏偉的經濟改革計畫;然而,回顧習近平第一任5年任期,在經濟改革方面可謂「說得多,做得少」,其甚至在2014至2015年以「股市救經濟」的政策無效後,改採以基建投資與人行直接對商業銀行放款(即所謂「中國式QE」)的方式確保經濟成長目標,其後甚至因人民幣貶值壓力而緊縮資本管制。 \n 習近平的經濟改革無以為繼的原因有二:1、國際經濟情勢不佳而使大陸面臨「硬著陸」的風險;2、改革不利成長而易遭黨內立場不同的其他領導人與地方政府抵制。十九大之後,在習近平的權力已經鞏固,且明年全球景氣仍將穩健的前提下,我們認為習近平將開始著手進行去槓桿、經濟轉型與環保等深層的經濟改革。 \n 事實上最近大陸經濟數據幾乎全面放緩,且市場利率持續上揚(10年期公債殖利率突破4%,創下2014年以來新高),凡此皆隱含新一輪的緊縮政策已在醞釀之中。 \n 大陸雖長年作為全球經濟成長的最大引擎,但所付出的代價亦大。從2020年之後大陸不再訂定成長目標來看,之後大陸極可能開始進入一個真正「調結構」的休生養息階段,此可能會是未來全球經濟逆風的一個來源,其中所受影響最大的,將是對大陸市場依賴最深的新興市場。 \n (作者為凱基投顧總經理)

  • 朱晏民專欄-三大面向 撐起台股多頭關建

     受惠蘋果iPhone X大改款引爆3年一次大換機潮,帶動台股企業獲利延續自2016年下半年以來的上升週期不變;受惠2016年3月谷歌(Google)旗下的人工智慧(AI)系統Alpha Go擊敗南韓棋王後,開啟市場對於AI即將起飛的想像,進而帶動全球科技股的價值重估行情;受惠全球資金維持寬鬆,以及對川普政策改革的期待,支撐歐美股市維持多頭格局。基本面、題材面、資金面等為支撐本波多頭的關鍵,因此這三者的延續性將攸關未來多頭行情的續航力。 \n 今年9月蘋果發表的iX為3年來的大改款機種,較吸睛的功能包含臉部辨識系統Face ID,以及3D感測的新應用,如藉由3D臉部掃瞄技術來自製自己表情動作的「Animoji」。由於等待2~3年的蘋果迷將於本次積極換機,加上新功能可能吸引部分的安卓(Android)客戶投靠下,預期iX將會創造出3年來的iPhone最大換機潮。 \n 依據蘋果3年一次龐大換機潮的經驗(2011年i4S與2014年i6),新款iPhone發售後的2個季度內出貨動能均維持相當強勁,因此支撐蘋概股獲利維持高度的成長,而本次的iX因初期部分零組件生產良率不佳,導致整體出貨大量生產爬升速度較往年遞延2個月,由此推估台股企業獲利上升週期應會來到2018年第2~3季才有可能觸頂。 \n 除此,預期2018年蘋果iPhone新款機種應該只有小改款,符合蘋果往常「大改款後隔年小改款」的慣例,由此判斷最大的換機潮應是發生在2018年上半年之前。 \n 全球科技股的價值重估行情自2016年開始發酵,這與往常美國聯準會(Fed)步入升息循環後對股市「本益比減損」的經驗並不相同,推估短期原因可能來自市場對iX換機潮的期待,中長期的催化劑則可能是來自AI的故事性發酵所致。 \n Fed自2015年12月開始進入升息循環,迄今已升息4碼,惟同期間美國SP500指數本益比(PE)卻由17倍提升至19倍;台股則由15倍提高至17倍;港股則由11倍提升至13倍。 \n 而科技龍頭股的價值重估應為推升市場PE的關鍵要素。統計2016年以來,台積電的PE已由12倍提高至目前之18倍;三星電子則由10倍提高至12倍;騰訊則由43倍提高至52倍。 \n 台積電與三星電子主因iPhone換機潮而吸引國際資金加碼;台積電與騰訊則共同擁有AI的長線題材。AI帶動的價值重估行情迄今方興未艾,AI龍頭股輝達(NVIDIA)目前預估PE已來到50倍,若僅計算AI業務對NVIDIA的貢獻,目前市場給予其AI業務的PE恐已高達150倍。 \n 根據從供應鏈的判斷,AI對半導體實質業績產生爆發力的時點最快需待2019年以後,儘管AI的應用長期趨勢向上,短期因業績不如市場預期樂觀而出現評價過高的修正並非不可能。 \n 儘管Fed自本波升息循環啟動來已升息4碼,歐洲央行(ECB)仍維持量化寬鬆政策下,有效對沖Fed資金緊縮對市場的衝擊。展望2018年,倘若美國川普的財政刺激規模超過目前的想像,則升息幅度將會超過2碼。事實上,最近一次會議記錄也顯示,多數Fed官員做預測時,並未將財政刺激方案納入考量(或者調低刺激規模),這將是2018年聯邦資金利率上檔風險所在。 \n 除此,ECB最新會議也決議自2018年1月起將每月購債規模由600億歐元縮減至300億歐元,且於9月可能結束購債。由此判斷2018年下半年的資金環境恐不若目前如此寬鬆。

  • 朱晏民專欄-AI應用供應鏈 未來市場追逐標的

     今年以來美國費城半導體30檔成分股中股價漲幅最大者為輝達(Nvidia),漲幅達85%,且目前本益比交易在50倍以上。其上漲的主因在於市場對人工智慧(AI)商機即將起飛的高度期待,而其目前在AI晶片居領先地位。畢竟輝達目前來自AI的營收高達25%,為目前全球最純的AI受惠股。 \n 現存世界上主要的網際網絡和雲服務供應商,均使用Nvidia的AI晶片(稱為Tesla GPU加速器),包括臉書(Facebook)、谷歌(Google)母公司Alphabet、IBM、微軟和阿里巴巴等。輝達目前年營收約80億美元,意味來自AI的營收貢獻約20億美元。 \n 其實AI相關研究曾在1970年代沉寂一時,但近年來則因機器學習技術的進步、電腦運算與儲存成本的降低,以及大量的資料累積使其技術與應用快速發展下,讓AI的商業應用再度引起業界關注,尤其2016年3月谷歌旗下的人工智慧系統AlphaGo擊敗南韓棋王之後,更是開啟市場對於AI發展即將起飛的想像。 \n 而輝達股價的起漲點亦從2016年3月開始,當時每股價格僅約30美元,如今已來到近200美元。 \n 儘管AI概念股為今年市場熱炒本夢比的族群之一,但AI就如同1995~2000年的網路,儘管在2000年造成網路泡沫,卻也因此帶動各行各業生產力的提升與今日的網路世界,同時造就目前勢可敵國的幾家網路公司,如Alphabet 、臉書、亞馬遜(Amazon)、阿里巴巴、騰訊等。因此與其將AI視為產業,不如將它視為帶動產業升級或生產革命的一項殺手級工具。 \n 根據市場研究機構統計,AI對半導體產值的貢獻將從2017年之82億美元提高至2021年之350億美元,5年的複合成長率為41%,同時占整體半導體產值的比重將由2017年之2.4%提高至8.5%。AI需要藉助半導體高效能運算平台的運作才能發揮效能,因此半導體產業將成為AI興起的第一波受惠產業。 \n 除此,由於AI將多元應用在工廠製程、商業管理、商業流程,或食衣住行育樂等各種層面,因此受AI影響的硬體產業除半導體之外,亦將全面觸及電子零組件、網路通訊、汽車產業、機器人等,無論是未來尖端產業或現有傳統產業,都將迎向人機合作的時代。 \n 儘管AI的發展仍在初始階段,但目前生活周遭已不乏AI的應用,舉凡谷歌翻譯、個人語音助理(如蘋果的Siri與亞馬遜的Alexa)、自動駕駛車、不需操控的無人機、具有感知情緒的機器人、可以人機互動協作的工業機器人、醫療診斷、股票自動交易、遊戲機等。 \n 另今年9月蘋果發表的iPhone X,將搭載全新A11 Bionic晶片,號稱具備神經網路引擎的AI功能,將記錄並學習使用者每一次進行臉部辨識解鎖時的特徵,以避免使用者隨年紀增長、面容改變而無法辨識的窘境,可謂AI在智慧型手機另一重大應用。 \n 除此,華為在今年10月發表的Mate 10旗艦機種亦號稱搭載具AI能力的晶片,可大幅提升手機在圖像識別、語音交互、智慧拍照等方面的能力,為AI技術在應用領域帶來更多的可能性與前所未有的手機AI體驗。舉例而言,使用華為的Mate 10在拍攝過程中能夠對拍攝物件進行即時分析,從而根據物件的特點和屬性自動調節參數設置,告別了千篇一律的拍攝參數設定,令每一拍攝都能達到更加出色的效果。 \n 發展AI技術的關鍵包含高效能運算平台、演算法、運算引擎、大數據資料、實驗場域等,而導入AI應用的尖端產業最獲矚目者則為汽車產業、機器人、工業自動化、預防醫學等,相關供應鏈可望持續成為市場追逐的標的。

  • 朱晏民專欄-美科技巨擘 引領新趨勢商機起飛

     今年以來蘋果大漲37%,Tesla大漲75%,Nvidia大漲76%,Amazon大漲29%,優於SP500指數之12%以及NASDAQ指數之20%。蘋果大漲反映市場對iPhone X龐大換機潮的期待;Tesla反映電動車的長期趨勢與Tesla本身的領導地位;Nvidia反映AI(人工智慧)的應用範圍逐漸擴大,並成為引領下一次科技革命的重要關鍵。Amazon則反映行動數據流量大幅成長並帶動資料中心建置速度加快。 \n 蘋果10周年版iPhone X正式於9月12日完成發表,儘管一切功能與售價均在市場預期之中,卻確立了智慧型手機的三大重要趨勢,包含:全螢幕設計、3D感測與AR(擴增實境)等,其中尤以3D感測技術最受矚目。 \n 儘管3D感測技術已於微軟Xbox的Kinect遊戲裝置使用過,在智慧型手機卻是首次採用,未來此技術若能持續擴大除了臉部辨識以外的其他應用,有機會獲得其他Android手機的加速採用。 \n 目前3D感測的最重要應用是用臉部辨識來取代現行的指紋辨識,因臉部辨識的被破解概率是百萬分之1,優於指紋辨識的5萬分之1。其次,3D感測能藉獲得感測範圍內的3D景深圖建立3D模型,可應用在AR上。 \n 蘋果已推出全新的「ARkit」AR開發平台 ,讓iOS開發者透過ARkit平台推廣AR應用程式與相關遊戲。3D感測需要許多模組緊密運作,包括:結構光發射端、結構光接收端、前相機、時差測距感測器、距離感測器等,相關供應鏈未來商機可期。 \n 2017年德國法蘭克福國際車廠開幕前後眾家國際車廠均宣布其汽車電動化發展計畫,並於2019年開始大力推出旗下電動車款,同時各國政府亦將於2025年起陸續推動內燃機引擎車輛的禁售令,象徵電動車的時代即將來臨。 \n 然電動車若要普及化,關鍵要素在於鋰電池,而影響鋰電池效能與續航力則為電池材料與電池管理系統(BMS),其中正極材料、負極材料、隔離膜、電解液等四大材料最為關鍵,且占成本比重最高。 \n 儘管各大國際車廠於2019年積極推出新電動車款,隱含Tesla長期競爭風險增高,但Tesla仍是未來兩年最具代表性的電動車廠,尤其Model 3的預購訂單高達40萬輛以上,相關零組件廠的訂單能見度無虞。 \n AI(人工智慧)為2017年最重要趨勢之一,根據研究機構Tractica預估,由AI驅動的硬體營收,將從2015年的8億美元,成長至2025年的1,740億美元,年複合成長率達56%。AI由人類創造,並由不斷的知識累積加上大數據的應用,進而尋找到最適合的解決方式與演算法。 \n AI的應用包含機器人、自駕車、商業醫療,以及智慧手環、白色家電等物聯網的範疇。同時發展AI技術關鍵在於高效能運算平台工具、演算法研發、運算引擎研發、大數據資料、實驗場域等,相關供應鏈將跟隨受惠。 \n 隨智慧型手機與平板電腦普及率提高已帶動消費者消費習慣的改變,包含線上直播、線上觀賞影片等已成為生活的一部分,並已帶動行動數據大量的增長。 \n 預計2020年全球每年行動傳輸量將較目前成長3倍以上,因此帶動資料中心建置速度加快,以及乙太網路傳輸所需之交換器規格則逐漸由目前之10G或25G升級至100G或400G,同時行動通訊最快於2019年進入5G世代,其後光收發元件、光纖相關設備、基地台等均有規格升級或大量建置的需求。

  • 聚焦中共十九大後的新變局

    聚焦中共十九大後的新變局

     中共十九大已確定於10月18日召開,這將是世界觀察大陸未來政治與政策走向的風向球。我們在此探討三個問題:(1)大陸的權力結構與權力繼承制度;(2)十九大的重要看點;(3)後十九大大陸經濟政策可能的變化及其對金融市場的影響。 \n 中共十九大所以引起全球關注的原因有二:(1)大陸近10年不僅經濟實力遽增,且在外交上已摒棄過去的「韜光養晦」政策,轉而積極參與國際事務,並試圖建立勢力範圍,其政權的轉變有可能對全球經濟與地緣政治帶來深遠的影響;(2)大陸政治權力結構與政權移交制度化的歷史甚短,且未形諸文字;在習近平逐漸「定於一尊」的趨勢下,外界對十九大習近平是否會有違反慣例與默契的安排高度關注。 \n 以下三項是我們認為十九大的最大看點。1、「七上八下」的默契是否維持。目前的7名政治局常委中,僅習近平與李克強年齡未滿68歲,按規定其餘5人均將屆齡退休。目前外界猜測王岐山有可能破格留任;若最終屬實,則習近平2022年續任總書記的可能性將增加。2、繼承問題。依慣例,本屆全大會將拔擢兩名年輕世代「入常」,以在2022年繼習、李成為大陸下一代領導人。然而在孫政才日前因違紀受查後,目前10位可能入常的政治局委員中,僅胡春華年齡低於60歲,且有傳言指出胡春華入常機會不高。若新一屆政治局常委中未有年輕世代出線,則習近平打破慣例在2022年續任的可能性將大增。3、派系均衡。以胡錦濤為首的「團派」在當前大陸政壇具有舉足輕重的地位,除李克強外,目前10個可能入常的政治局委員中,最少有4個出身共青團。習近平似乎不喜團派;若未來團派在政治局常委中出局,甚至李克強下台,則大陸的派系鬥爭似有增高的跡象,且亦會增加未來的政治風險。 \n 我們預估大陸的經濟政策將在十九大之後趨緊。習近平執政後,即在2013年的三中全會中揭櫫一系列改革企圖宏遠的政策目標,其進行不到2年即無以為繼的原因有二:(1)國際經濟情勢不佳而使大陸面臨「硬著陸」的風險;(2)權力集中尚未完成。十九大之後習近平權力將更為鞏固,且當前全球經濟情勢復甦亦有利於大陸進行一連串難以避免短期陣痛的改革。事實上習近平已在今年第1季提出防範風險的政策主張,其之後放慢推行時程,應只是十九大前力圖維穩的權宜之計。 \n (作者是凱基投顧總經理朱晏民)

  • 朱晏民專欄-三大因素 恐拖累強勢台股

     過去一個季度美國標普500指數上漲2.7%,同期間台股指數漲幅則達3.4%,但隨著第2季企業財報全數揭露後,台股相對強勢的表現可能難以持續,原因包含:(1)台股企業財報表現不如美股。(2)國際資金恐由亞洲新興市場回流美國。(3)市場對蘋果iPhone8的利多已相當程度反映。 \n 美國標普500成分股第2季財報普遍優於市場預期,整體第2季營收較預期高出0.9%,獲利則較預期高出4.8%。其中8成企業財報優於預期,而科技股、醫療保健類股、原物料股等為表現較好的次產業,獲利優於預期的幅度分別為7.8%、6.2%、4.6%,表現較差的產業僅有能源類股,差於預期的幅度為2.9%。 \n 反觀台股,第2季財報則是不如預期,整體第2季營收較預期減少0.5%,獲利則較預期減少2.4%。其中44%企業財報劣於預期,而醫療保健類股、能源類股、非必需消費類股等則為表現較差的次產業,獲利不如預期的幅度分別為26.0%、25.1%、7.8%。 \n 財報過後,市場共識已將美股今年企業獲利由年增9.7%上修至10.5%,台股企業獲利則由年增8%下修至7%。 \n 在資金流向方面,國際資金今年累計流入台股的最大規模為7月中旬的93億美元,相對當時股市市值比重為0.91%,7月下旬開始流出後,目前最新累計流入金額僅剩84億美元,相對目前股市市值比重為0.85%。過去3周國際資金連續性的流出為今年以來首見,資金若持續退潮,恐不利股市的表現。國際資金今年大幅青睞台股,主要著眼於兩個理由,一為台幣的強勢,台幣兌美元今年以來最大升值幅度高達7%。二為看好蘋果iPhone8的超級循環週期,因整體蘋果供應鏈將貢獻今年台股全年獲利比重高達13%,且相關蘋果供應鏈占台股市值達3~4成。 \n 展望下半年,由於美元指數轉強的機率明顯提高,由此很可能觸發國際資金對台股開始進行較明顯的獲利了結。美元指數今年以來最大的貶值幅度將近10%,完全超乎年初市場普遍預期的升值方向,原因包含兩點,一為市場對未來聯準會升息預期的速度將明顯放緩,因核心通膨距離聯準會2%目標尚有一段距離;一為川普的健保改革法案受挫,市場對後續的新政改革信心度大降。美元指數對上述兩項利空已相當程度反映,且隨聯準會9月份利率決策會議可能對未來縮表時程提出更明確的宣告後,美元指數應有相當的機率轉為升值,此將不利台幣維持如上半年強勢的表現。 \n 儘管我們看好蘋果下半年iPhone8的龐大換機潮,整體科技股評價亦已拉高至13%以上的溢價水位(相對長期平均水準),接近2014年蘋果iPhone6帶動之前次最大換機潮所創造之溢價水準,隱含市場對蘋果iPhone8利多應已相當程度反映。前次iPhone6發售帶動當年(2014年)與隔年(2015年)整體iPhone出貨量年增分別達25%與21%;本次iPhone8預估將帶動今年(2017年)與隔年(2018年)出貨量年增約6%與8%,成長率已明顯放緩,推估科技股本波溢價理應無法超越iPhone6當時的溢價水準,此亦隱含市場對蘋果iPhone8的利多已相當程度反映,獲利了結只剩時間的問題。除非未來股價修正至相對合理的位置,或蘋果iPhone8發售後的銷售情況優於預期,資金才有機會再度青睞科技類股。 \n 科技股占台股指數權重達56%,占美國標普500指數僅2成,若未來科技股表現相對弱勢,則台股相對美國標普500指數出現相對弱勢的機率則明顯提高。 \n 儘管蘋果iPhone8支撐科技股為今年全年的主流趨勢不變,仍需慎防科技股利多出盡或基本面不如預期,進而觸發市場獲利了結賣壓,或導致資金輪動至非科技類股,其中展望較佳的次族群包括:零售銷售、原物料(SM與MEG)、機器人/工業自動化、運動休閒、新能源車等。

  • 朱晏民專欄-台股下半年可能變慢牛行情

     推動股市上漲,不外乎來自企業獲利的增長與本益比的提升,而企業獲利能夠維持增長,主要伴隨著整體經濟週期維持向上,或某種殺手級產品誕生,進而帶動終端消費者換機或新增需求。同時,企業獲利增長與本益比(PE)提升,兩者對推升股市的影響則取決於當時的利率環境而定。 \n 當市場利率上升時,因投資者對股票評價所用之折現率上升,通常PE均會因此下降,惟利率上升若伴隨企業獲利的增長,且增長幅度超過PE下修幅度時,反而會推升股市上漲;反之,當市場利率下將時,儘管有利評價提高,惟企業獲利總是容易在此時出現衰退,導致股市下挫。 \n 美國聯準會(Fed)從金融海嘯復甦以來,首次升息時點為2015年12月,迄今已升息4次或4碼,基準利率從0~0.25%提升至目前1~1.25%。而追蹤美國SP500指數本波升息以來的變化,PE卻已從17.6倍提升至目前之18.9倍,與往年的升息循環下導致PE的折損有所不同。 \n 1990年至今,美國已歷經4次升息循環,第一次為1994~1995年,共升息12碼,當時美股PE由15.1倍降至13.5倍;第二次為1999~2000年,共升息7碼,PE則由25.3倍降至24.2倍;第三次為2004~2006年,共升息17碼,PE則由16.4倍降至14.8倍。上述三次的升息循環期間,儘管當時PE有所減損,惟美股卻在獲利增長幅度大過PE減損幅度下而帶動股市大漲。 \n 本次升息循環迄今已歷時一年半,這段期間美股的PE卻是提高的,我們認為有以下幾點可以解釋,包含: \n (1)本次Fed升息的速度比往年為慢,且升息後的利率仍處歷史相對低檔區,因此對本益比的減損尚未出現。 \n (2)儘管Fed自2015年12月開始升息,惟歐洲央行卻自2015年初開始實施量化寬鬆,帶動全球整體的資金存量迄今仍是提高,因此對PE的負面影響並不明顯。 \n (3)隨未來Fed持續升息至1.5~2%的通膨水準,將開始明顯抑制企業借款的需求與消費者信貸的慾望後,屆時本益比將有可能因此下修。 \n (4)過去一年半本益比的上修只是反映市場對川普政策利多或人工智慧題材的短期現象,最終本益比仍將回歸升息下的減損循環。 \n 在美國1999~2000年科技股狂熱的當時,市場亦不畏Fed的升息而瘋狂追逐股票,導致SP500指數PE從升息最初之25.3倍,最高來到27.2倍,惟升息循環結束後則下修至24.2倍。 \n 由此可見目前美股PE上修應僅是短期現象,而拉長整個升息循環來看,PE理應下修,且應低於本次升息前之17.6倍,目前為18.9倍。 \n 惟在市場共識預估美股企業獲利2017年與2018年分別年增10%與12%的假設下,企業獲利增幅若超越PE減損,美股仍將維持中長期多頭行情不變。 \n 展望下半年股市,由於市場對川普利多政策、Fed鴿派式升息、人工智慧或物聯網,帶動明日世界的願景等多重利多已相當程度反映,且PE已明顯拉高至歷史高檔區,預期股市將由上半年的快牛行情轉為慢牛行情,因此尋找產業趨勢明確或應用擴大者,加上評價尚未出現泡沫者將是重點。 \n 我們目前看好:(1)NOR Flash:供不應求情況將持續至2017年底或2018年,主因物聯網與OLED面板大量導入NOR Flash作為儲存驅動程系碼的儲存裝置和微控制器搭配開發,且新增產能未來一年很難有效開出。 \n (2)3D感測:手機導入人臉辨識或是支援擴增實境,將帶動3D感測在手機的滲透率擴大,而且3D感測的供應商集中於少數廠商。 \n (3)高速運算:深度學習、高階伺服器和資料中心將帶動高速運算晶片商機,惟能提供高速運算先進製程廠商非常有限。 \n (4)先進駕駛輔助系統(ADAS):隨政府政策推動與民眾安全意識提高,預估ADAS於汽車的滲透率將持續擴大,而ADAS的關鍵技術在於晶片設計、感測雷達與演算法等,且車用產品的認證過程冗長,能夠供應的廠商相對受限。

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