社论－陆挥出救市组合拳 拳风强猛力道待续

时序入秋，美中金融市场都经歷了一场政策震撼，继美国联准会（Fed）启动降息循环之后，中国大陆也推出重磅救市措施，股市随即一片欢腾，久旱逢甘霖的股民甚至高喊「十一长假别休市」。然而，大陆经济能否因此振衰起敝，则仍有待观察。

回顾大陆当局这一波救市操作，金融管理三巨头于9月24日突然联袂召开记者会，宣布了17项政策利多的组合拳，激励当天大陆A股三大指数涨幅超过4％，沪指甚至创下过去四年来的最大单日涨幅。这还不够，9月29日星期天晚上，人民银行再加码，宣布下调存量房贷利率，随后上海及深圳宣布放宽部份限购措施，广州更是全面取消限购。9月30日一开盘，两市总成交在开盘35分钟内破人民币1兆元，刷新歷史最快兆元成交纪录，终场上证综指升破3,300点。而北京也赶在十一前，漏夜跟进放宽限购令。

但没有人敢确定新一轮刺激计画真能提振大陆经济，例如华尔街日报就指出，随着家庭去杠杆化和民营企业对借贷的谨慎态度，货币政策在大陆其实效力有限，能够端出具体的财政政策方为上策。果不其然，9月26日召开的中共中央政治局会议，坦承当前的经济运行出现了新状况和新问题，也罕见的在通稿中承诺将提供更有力的财政和货币支持。这对于一向聚焦党纪或内部工作的9月份政治会议来说，极不寻常。

眾所周知，随着大陆经济陷入通货紧缩，人行的缺乏紧迫感一度让经济学家沮丧。没错，人行最初表示通缩只是暂时的，但当内卷愈演愈烈，紧缩情况持续存在时，金融主管机构终于坐不住了。所以，如果要问：是什么导致了人行採取新的大胆举措？答案应该是：恐惧担忧。

首先，最近的经济数据始终不如人意，此外，Fed在9月19日（台北时间）降息半个百分点，也一下子给人行留出操作空间，不需要担忧降息会导致人民币贬值。即使如此，北京这次的经济攻势仍然不够。

为什么？

先从货币政策来看，人行宣布将银行存款准备率下调50个基点，并调降贷款、抵押贷款和存款利率。这些措施应该可以增加银行体系的流动性，并进一步支持贷款活动。但因为实质利率仍高，要提振大陆房地产市场，刺激购房贷款需求明显不足。另外，所谓降低第二套房的首付比例以及支持地方国营企业以合理价格收购已建成未出售的商品房部份，这些政策在促进销售方面收效有限，能够提供更多补贴或努力重组房地产行业债务才能产生积极作用。

最后，为了重振股市，大陆宣布设立人民币5,000亿元的基金，帮助证券公司、保险公司和共同基金购买股票，并由人行提供资金协助企业进行股票回购，恐怕只能暂时缓解问题，因为大陆股市和投资人信心这几年受到的是结构性打击，不是缺乏资金。所以，这波组合拳没有办法应对大陆现在的经济挑战。

另外，大陆现在的需求不振导因于对未来的不确定性，以及民营企业面临内卷的欲振乏力，更不要说出口导向的企业也面临着与美国愈演愈烈的贸易战压力。不能针对性地解决这些问题，很难一下子重建企业与个人信心，也很难激发消费者需求，甚至重新催生杠杆出来。

后续的观察重点，其实不是货币政策走向，而是财政政策将怎么出台？大陆非常可能像去年一样，很快就宣布加大国家的预算赤字，就地方政府而言，它们得以发行比计画更多的债券，而透过降低利率和较低的债券殖利率，人行也可以为实施积极的财政政策创造了比较好的货币环境。

但大陆仍然必须注意，真正需要的是有针对性的财政刺激，唯有激发需求并克服通缩才能实质提振市场力道。家庭，特别是最贫困的家庭，则需要进一步的纾困，而且必须搭配社会安全和医疗保健的支持提高。对于消费者，则必须创造出可以赚钱，赚钱不难的良性环境，才有办法缓解资金积压银行不愿出笼的担忧，只有这样，购买未售出的住房库存和商业投资的激励措施才能真的发挥作用。

总而言之，为了释放大陆投资人和企业家的动物精神，当局必须明白，稳定政策和放松管制最为关键。北京看来已克服对大笔支出的犹豫，能不能放松对民营部门控制的欲望将是下一个考验，货币与财政政策的组合出拳肯定还没有结束。无论如何，大陆的刺激措施终于迈出了一大步。这是一个翻转的迹象，显示大陆改弦易辙，开始注意到重振经济的重要性。但要扭转经济衰退，仍然需要持续的资金力道、更有针对性的政策以及更多正向、明确和充满积极鼓励的高层言论出现。