海纳百川》狼来了效应：从TACO透视全球金融市场（戴翌轩）

在中东火药味瀰漫、全球成长预测同步下修之际，美股却自4月以来逆势劲扬超过2成，情绪波动指标 VIX 回落到低檔，债券殖利率则在高水位盘整，彷佛所有坏消息都被市场的「静音键」消弭。这种表面的平静非但不是安全感，反而是集体心理麻木与结构性杠杆共振的产物；一旦叙事逆转，静默恐将被放大为断链式恐慌。

我们在此不妨回到经典寓言，当牧童多次呼喊「狼来了」而村民再也不相信时，真正的猛兽就能长驱直入。当前的金融市场亦然：从解放日关税、美元指数暴跌、美债危机，洛杉矶国民兵镇压、再到当前的中东地缘政治衝突，动盪预警接踵而至，却屡屡被快速反弹冲淡，久而久之投资人对任何警报都产生「正常化偏误」，把风险当背景噪音。「狼来了」反而被当成非真实威胁而淡化风险。

这种心理迟钝在今年市场出现了一个新术语：「TACO（Trump Always Chickens Out）川普最终总会退缩」。TACO已成为策略交易模型与程式化算法的关键参考。每当川普政府透过关税、晶片禁令，或航行自由相关政策进行强硬谈判时，程式交易系统便会根据歷史回测推断「川普最终会让步」。因此，一有类似「川普威胁」讯号出现，这些算法便迅速透过逢低加码的策略进场，形成一种预先假设「喊杀不杀」的自我实现机制。

这样的操作逻辑不仅来自经典金融市场对大歷史事件的行为观察，也反映出川普言行的反覆性，使得 TACO 不再只是嘲讽，而真正纳入高频交易与量化策略的参考架构中，成为市场情绪与政策预期互动的新指标，并进一步影响资金流动与波动行为。然而，当行为偏误被程式化，每一次消息冲击都被量化为可承受的短暂波动，而对尾部风险的主观机率判断更一降再降，长尾分布却在暗处不断增肥，而尾部风险并未真正消失，而是透过杠杆与期限错配隐匿于低波动之下。

研究一再指出，当隐含尾部机率遭严重低估，市场情绪一旦反转，就会以超额回吐的方式一次性爆发。若荷姆兹海峡紧张升级，全球约20％原油运输遭封锁，油价可能瞬间衝破每桶100甚至120美元，对通膨与企业成本造成二次衝击。若美国7月9日川普关税暂缓期限将届，若谈判破裂并正式加徵高额关税，市场需同步重新估值供应链成本与企业获利前景，进一步推高波动与资金需求。在风险评价与0DTE选择权暴增的背景下，任何保证金上调都可能迫使量化基金与机构投资人急速去杠杆，透过自动平仓形成价格真空与流动性黑洞。这类连锁式爆仓往往在数日内就能将局部震盪放大为全面性雪崩，对金融体系韧性构成实质考验。

对台湾资本市场而言，TACO与狼来了效应交织的外部衝击尤须警惕。出口导向经济体高度依赖全球供应链与美元流动性，一旦美国政策「真的动手」，新台币波动与电子股评价将首当其衝。同时，散户结构性偏好短线题材，易在低波环境加码融资，放大小幅逆风的断链风险；监管单位宜及早强化杠杆上限与压力测试，企业财务长亦须锁定远期匯率与利率避险窗口。

真正的危机往往发生在所有人默契一致、缺乏异议的瞬间。政府、企业、交易所及监管机构等应定期发布极端情境测试结果、量化显示尾部暴露度，并引入行为金融教育，降低羊群交易。对投资人而言，情境推演（scenario mapping）与长尾风险对衝（tail-risk hedging）应被当成基本认知；对政策制定者而言，关键不在「预测下一只黑天鹅」，而在建立能容忍黑天鹅飞来的韧性系统。

狼终会出现，差别只在我们是否仍保有对风险的健康敏感度，并愿意在安静时刻做好最坏准备。

（作者为英国台湾商会秘书长、英国凯普谘询执行董事）

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