意外！先进制程投资回报率恐下滑 大摩降评台积电

摩根士丹利证券指出，台积电凭藉商业化「摩尔定律」，取得极大成功，带动过去长时间的本益比扩张，但5奈米制程后的资本支出强度会更高，先进制程晶圆代工的投资回报率（ROI）出现结构性下滑，因此，将台积电投资评等降至「中立」，与外资圈主流意见相左，推测合理股价为580元。

外资圈目前对台积电几乎都给予「优于大盘」「买进」投资评等，目标价共识均值约落在749元，大摩降评并给予低于市场共识23％的股价预期，令人意外。

台积电17日顺利在一天之内填息，18日股价虽小跌0.5％，收在601元，但外资连二日加码台积电，18日买超4059张，在调节台股环境中逆势回补。 摩根士丹利证券指出，台积电身为关键的「技术推动者」，已成为全球半导体企业市值最大的公司，2021年也是摩尔定律发展的重要里程碑，IBM在2奈米和台积电在1奈米双双取得突破。市场对台积电看法正向，认为其晶片微缩可望持续。

然而，摩根士丹利认为，台积电先进制程晶圆代工的ROI，将出现结构性下滑，主要理由是5奈米制程之后的资本支出，强度要高的多，其中有部分原因来自，台积电正在失去与艾斯摩尔（ASML）等关键设备供应商的议价能力。

根据3奈米晶圆的初步定价，大摩认为，成本不会进一步下降，摩尔定律的成本优势已经结束。替代技术（例如先进的3D封装）也可以达到提升晶片性能，可能削弱市场对3奈米、2奈米制程的一些需求。

因此，大摩认为，鑑于先进制程ROI下降，台积电在半导体上行周期中已不易维持50％毛利率，更不用说万一产业进入下行周期，投资者或得重新思考台积电长期营运成长预期。整体而言，台积电2022～2023年毛利率可能会跌破50％，低于市场所赋予52％的共识。