「消失的通膨」越来越明显 央行政策身陷泥淖？

为什么明明房价就是愈来愈贵，绩优股价也飙到让人买不下手？包括美国联准会、欧洲央行，和我们的中央银行首长们都说，「只是近期疫后的短期现象喔，过了就好」，政策利率没有立即调整的迹象。学者央行副总裁陈南光最新研究发现，即使这些短暂性因素没有对通膨持续形成压力，数十年来维持物价稳定的长期结构性因素，若有松动迹象，才是可能会触发、并带动长期通膨走高的主因。

陈南光指出，疫情后经济重启需求回升、加诸供应链瓶颈、大宗商品价格上涨等「短暂性」因素，使得多数央行修改货币政策架构，提高对通膨的容忍度，「这是一项重要的结构性转变」，尤其在极度宽松货币环境下，对通膨的容忍度提高，将削弱央行抗通膨的公信力，恐动摇民眾长期以来稳定的通膨预期定锚。一旦引发民眾提高通膨预期，将会带来根本性的改变，扭转过去数十年低与平稳的物价走势。

以臺湾大学经济系教授身份借调央行，陈南光未曾忘情经济研究的本职，甚至可以身在央行、更近距离地观察货币政策，针对通膨议题的研究发现刊登在9月份《台湾银行家杂志》，直接切题《消失的通膨》。为避免带给央行麻烦，他在文章中强调，内容谨代表个人意见。

国际学者Jordaetal.（2019）论文指出，通膨率对于经济活动或失业率变动的反应敏感度降低的现象，显示通膨与失业率之间的抵换关系已不復见，这现象反映在菲利普曲线（Phillips Curve）在1989至1998年、1999至2008年两段期间的出现平坦化；而近期的2009至2018年，也就是全球金融海啸之后十年间，即使主要央行已实施量化宽松措施，「菲利普曲线却更加平坦，几乎接近水平线！」。陈南光指出，通膨反应出现钝化所呈现几近躺平的菲利普曲线，引起广泛的讨论，这显示通膨反应钝化自1980年代中期以来已出现，而且随时间推移，「消失的通膨」（Missing Inflation）现象越来越明显。

以全球金融海啸期间为例，美国的GDP比危机前降低达10％，但通膨率只有短暂下降约1.5％，随即恢復稳定，欧元区也是类似状况，出现「消失的通缩」（Missing Deflation）现象〔Balland Mazumder(2011)〕。陈南光说，其后数轮的量化宽松措施为全球经济注入了数兆美元，美国、欧元区与日本等国的通膨率始终无法上升达到2％的通膨目标，连当时联准会主席叶伦（Janet Yellen）都表示，「通膨率未能随经济復甦而上升是『一个谜团』。」

台湾经济学者採用台湾的资料，也发现台湾的菲利普曲线出现平坦化的趋势，详细研究发现在郑汉亮与毛庆生(2013)以及刘淑敏(2011)的期刊论文。

陈南光认为，30年来的通膨和通缩都在消失，驱动大平稳时期低且稳定通膨背后的力量是什么？检讨过去30余年稳定全球物价的因素，应该可以找到答案，他因此整理出「全球物价稳定五大因素」：1、全球化效应，国际间竞争压力提高，企业调价敏感度降低；2、劳动市场改变，老年劳动力大增，加上自动化趋势、工会力量弱化以及人口结构的改变，均有抑制薪资与通膨的效果。3、电商快速成长，实体商店与网路商店以及网路商店之间的激烈价格竞争，抑制商品与劳务价格，也就是「亚马逊效应」（Amazon effect）。

第4点部份，陈南光指出，各国央行的货币政策，较以往更重视控制通膨，并重视引导民眾的通膨预期，达成长期通膨预期的定锚效果。同时，由于央行控制通膨的公信力逐渐确立，人们的通膨预期稳定，使得实际通膨率对于失业率变动的敏感度降低。

第5部份，陈南光追加讨论，各个国家、个别市场在全球金融海啸之后，每每发生类似的经济金融危机，就会祭出各自政策或政府管制措施，可能已然造成价格的变动与整体经济趋势脱节，一旦政策改变，会使得原先逆循环的商品或劳务变成顺循环，那么整体的通膨率就会上升，事实上逆循环商品与劳务通膨率至今持续低迷，因此逆循环商品与劳务价格的低成长是全球金融海啸之后「消失的通膨」的主因之一。