接班难题

信任边际，是指只跟自己信任的人合作

回顾巴菲特近年来的投资方式，可以发现绝大多数都是从「信任」出发。他藉由值得信任的人脉找到投资标的。如果要併购一家公司，他希望併购的公司都由值得信任的经营团队经营，而他也会保留原有的经营团队。在相互信任下，这些经理人自然会拿出最好的表现，以优异的绩效作为回报。

【精彩书摘】

大约在巴菲特80岁生日的时候，《经济学人》写到波克夏在「玩最后一局」（Playing Out the Last Hand）。史蒂芬．大卫道夫．所罗门（Steven Davidoff Solomon）在《纽约时报》感嘆巴菲特以「不可替代的魔力」让波克夏增光。在波克夏2013年的股东会上，投资人道格拉斯．卡斯（Douglas Kass）断言，他相信如果没有巴菲特，波克夏存活下来的可能性，不比没有亨利．辛格顿的泰勒达因科技公司来得高。

这些批评者认为，只有巴菲特能够让波克夏底下的各公司团结在一起，却没有考虑信任发挥的作用。虽然巴菲特的离开肯定是必然的，但由于牵涉到太多其他人与文化因素，因此会如此随意的预测出最终会出现这样的结果。这些严肃的问题需要思考完整的接班人计画，以及信任在波克夏文化中的角色。

波克夏的接班计画

长期以来，要预测谁会接任巴菲特集团掌门人的位置一直是个大型的纸上游戏。虽然波克夏被批评花在思考接班人计画的时间太少，但是大多数公司董事在这点上花费大量的时间。许多董事会过于狭隘的专注在考量执行长的接班人选，不过波克夏的董事会对于波克夏未来的领导阶层已经制定一套多面向的计画。

波克夏的接班人计画一直要求把巴菲特的角色分成两部分。在最初的几十年中，投资决策交给劳．辛普森，他长期在汽车保险子公司盖可公司担任精明的投资组合经理人。行政的功能性职能则由蒙格处理。这两个人都拥有巴菲特的价值观，而且了解波克夏的文化。但是这个接班人计画随着这三个人都老了而变得没有意义：辛普森退休了，而且蒙格已经80岁。

今天，波克夏的接班人计画预计把投资决策交给几位投资经理人，可能包括陶德．康姆斯和泰德．韦斯勒。在行政工作方面，巴菲特的接班人是来自波克夏眾多子公司的高阶经理人。2018年，波克夏任命葛瑞格．阿贝尔与阿吉特．贾因担任董事会成员，并分别任命他们为非保险业务与保险业务的副董事长。

波克夏接班人计画最后一部分是要求把执行长和董事会主席的职责分开。巴菲特要他的儿子霍华．巴菲特（Howard Buffett）担任董事长。儘管除了执行长和营运长的职务以外，很容易把巴菲特的角色划分出第三种角色，但也许更适合的做法是把蒙格的角色分成两部分，把非第二执行长的工作划分出来。毕竟，蒙格最重要的一个角色就是说「不」，而那会是霍华扮演最重要的一项角色。但是说「不」这种事情可能会改变。

蒙格的否决权往往会为波克夏的併购交易增加过滤条件，避免即兴的投资交易。在打造波克夏公司时，这对于建立公司文化至关重要。相反的，霍华的角色强调的是维持文化，而不是建立文化。他在否决併购交易时要说的是提醒大家不要忘记波克夏与眾不同的价值观，像是遵守承诺、永久发展与自主经营。在极端的情况下，霍华的角色意味着要解雇刚愎自用的波克夏执行长。

因此，霍华的主要工作是他父亲从未执行过的工作，而他的工作并不会牵涉到任何让他父亲成名的职务。这种方式巧妙的跳脱常让传奇人物子女陷入困境的陷阱。那些继承父母相同角色的子女往往会被人用父母的标准来衡量，而且经常发现有所不足。

一些观察家也许会误解霍华的角色，并以他父亲那种不可能达成的标准来衡量他，这样也许很不公平。

但是随着时间经过，相关的角色就会变得很明确，而且在霍华对波克夏第一手的理解，以及为巴菲特创作的热情，他很可能符合担任这项职务的标准。但是他不能一个人自己做。他需要波克夏股东持续的信任，需要股东们考量霍华会面临的情况。

有些强大的势力会强力批评集团企业的形式，他们大声疾呼要把集团企业分拆。近年来有很多知名的集团企业面临这样的命运，包括杜邦公司和联合科技公司等大型股。

在集团企业时代之前很久，公司被认为是永久存在的机构，像是波克夏。随着集团企业时代因为企业收购时代而黯然失色，不论是人为感受还是实际情况，公司存在的时间都变得更为短暂。

大家普遍认为公司只会短暂存在，因此那些致力对公司施压、要求要立即达到股东要求的人都抱持这种心态，不论是行动主义者还是私募基金都一样。

集团企业的过时引发敌对情绪，需要强而有力的防御。儘管最好的防御方法就是保持稳定的业绩表现，另一个优势则是拥有大量对公司忠诚的股权。在巴菲特牢牢掌控波克夏的情况下，没有任何股东行动主义者胆敢挑战它的商业模式。

但在巴菲特离开之后，这样的盘算可能会不同。毕竟，儘管市值接近5000亿美元，很多分析师都同意巴菲特的看法，认为波克夏有更高的价值。波克夏的价值比旗下各公司的价值加总都还高，因为这个组织能够创造可观的收益，包括最佳的资金分配、最小的企业风险、没有偏狭的思维、低成本的融资、拥有租税效率与很少的营运费用。

行动主义者引用对这种商业模式的批评，敦促巴菲特的接班人销售波克夏陷入困境的事业单位，把表现普通的事业单位分拆出去，并在其中一些事业单位设立新的经理人。在这个过程中，行动主义者要求分配现金给股东。他们会解释这些销售与分配所达到的净效益会为股东立即增加价值。

这种相反的观点反而强调波克夏股东的长期价值、对企业卖家的坚定承诺、提供管理阶层永久的自主管理权力，以及在没有税负或交易费用的情况下，将大量资金从一个子公司转移到另一个子公司的环境。

这些承诺与灵活性的经济价值并不一定反映在波克夏目前的股价或个别子公司的评价中。溢价只有在波克夏进行收购时才会呈现出来，而且也许只有维持集团企业的形式才能保留下来。波克夏的股东有责任解决这场争议。假设巴菲特的接班人在过去几年能有出色的表现，波克夏的股东就必须决定是否不要维持对领导阶层的信任与波克夏的模式。他们的选择会对这种信任为主的文化进行投票。我们的钱要托付给信任的人。

(本文摘自 《信任边际》/天下文化)

【作者介绍】

劳伦斯．康寧汉（Lawrence Cunningham）

乔治华盛顿大学法学院研究教授，他着有20本公司治理与投资书，包括2014年的《少了巴菲特，波克夏行不行？》与全球畅销书《巴菲特写给股东的信》。文章见诸大学期刊如《哥伦比亚法学评论》（Columbia Law Review），业界期刊如《董事与理事会》（Directors & Boards），以及主流媒体如《纽约时报》、《华尔街日报》等。位居AMAZON书店商业和投资类前百大作家之列。

史蒂芬妮．库巴（Stephanie Cuba）

房地产投资与开发顾问。与劳伦斯‧康寧汉结婚，之前合着《巴菲特的股东》（The Warren Buffett Shareholder），他们与两个女儿住在纽约。