时论广场》别轻忽角落中的新兴市场（丁学文）

这个世界就是这样，人们总习惯把眼光放在最吸引你和你最休戚相关的事物上，但却常常忽略那些在角落中最不起眼的部分。是的，当我们仍在为疫情的挥之不去烦恼，当我们开始担心通货膨胀的压力，甚至开始为今年会不会停电一肚子气之际，早在俄罗斯入侵乌克兰之前，新兴市场就已经做好了迎接最痛苦考验的所有准备。这场军事衝突不过是让新兴市场面临的风险再加码，本就让新兴市场头大的考验在乌克兰战事发生之后，新兴市场的危机会怎么爆发很快就会揭晓。

我感觉吧，随着西方展开对俄的经济和金融制裁，各种破坏全球经济运作的后续效应正逐次展开，新兴市场将首当其衝，开始感受来自3个不同路线的衝击影响：首先是全球流动性的收紧。儘管这场战事目前只是让金融市场的波动性加剧，但市场确实变得更加紧张。如果担忧让位给了恐慌，那么抢购美元会进一步导致流动性的枯竭和市场的失灵，这有可能会像2020年春天疫情刚刚爆发时一样让大家无所适从，但大家别忘了现在的美国联准会已经失去了当时可以大规模进行干预的低通货膨胀背景。事实上，全球投资人已经开始蜂拥投入避险的资产。2月中旬以来，新兴市场的股票一直都在下滑。

其次，资金竞相奔往避险天堂还会进一步增加新兴市场的借贷成本，让债务负担恶化。过去1个月，新兴市场的企业债券殖利率与美国公债殖利率间的利差已开始上扬。当然，与2020年春疫情刚爆发的情况相比，目前看来还好，因为当时的利差1个月内就跃升了4个百分点。但过去两年因为疫情纾困而导致的鉅额债务累积，已经让新兴市场的公共财政恶化状况让人不忍直视。

最后，随着西方宣布的金融和经济的制裁，企业和投资人将被迫重新评估地缘政治的风险定价。这可能会抬高原本用于衡量远方资产的国家风险溢价，进一步增加新兴市场的融资成本，并减少投资人对新兴市场的投资兴趣。大家都知道，在困难时期，全球投资人担心的不是资本红利，而是资本回收。如果投资人真的决定在新兴市场收手，新兴市场肯定会遭受难以承受之重。

我感觉全球金融市场即将进入另外一个阶段，鉴于和俄罗斯相关的后续衝击，新兴市场的避险行为有可能愈演愈烈，本来，在歷经上世纪90年代的债务危机衝击后，亚洲、俄罗斯以及拉丁美洲政府纷纷建立了应对外部衝击的缓衝机制，例如经常账户盈余或大量的外匯存底。但Covid-19一下子耗尽了这些资源，使得这些新兴市场经济体再次暴露于风险之中。

另一方面，早在制裁宣布之前，投资人就已经担心石油和其他大宗商品的价格上涨会对通货膨胀和经济增长进一步打击。战况的扑朔迷离只会增加停滞性通货膨胀的威胁，也就是新兴市场最害怕的经济增长放慢伴随着由供应链瓶颈和匯率疲软所推波助澜的物价持续上涨。

此外，美国联准会的加快升息也会对新兴市场投资者影响深远。高盛已预估美国FED至2023年底将会升息11次，如果美国利率不断上升，就会从新兴市场吸走资金，然后导致美元的走强，增加发展中国家的融资成本，并进一步削弱企业的资本支出。

总而言之，我认为短期而言，乌克兰主权的违约已经难以避免。S&P Global Ratings也已经将俄罗斯债券的评级从投资级下调至投机级，乌克兰的债券评级更是调无可调。长期来看，俄罗斯入侵乌克兰的更广泛衝击波还没有展开，它会怎么随着战争的进程而变化？新兴市场又会怎么沦入惊弓之鸟的连锁效应发展，目前看起来还真的没有人说得准，我只能说，如果你的资产配置里面，真的有或是好像有新兴市场的产品，那就赶快拿起电话，打给你的理财专员吧。

（作者为创投合伙人）